Курсовая: Мировой рынок ссудных капиталов

Чувашский Государственный Университет им. И. Н. Ульянова

Финансово-экономический институт

Экономический факультет

Кафедра мировой экономики

Курсовая работа по предмету Международные Экономические Отношения на тему:

Выполнил:

студент группы ЭК-13-98 Иванов Е.В.

Научный руководитель:

канд. эк. наук, доцент Савинова В.И.

Чебоксары – 2000

Содержание

Введение______________________________________________________________________ 3

ГЛАВА 1. Мировой рынок ссудных капиталов_____________________________________ 4

1.1. Понятие МРСК___________________________________________________________ 4

1.2. Структура и участники МРСК_______________________________________________ 5

1.3. Особенности МРСК_______________________________________________________ 6

ГЛАВА 2. Сегменты МРСК_____________________________________________________ 10

2.1. Мировой кредитный рынок_______________________________________________ 10

2.1.1. Рынок евровалют._______________________________________________________12

2.1.2. Рынок еврокредитов.____________________________________________________15

2.2. Мировой финансовый рынок______________________________________________ 16

2.2.1. Мировой рынок облигаций________________________________________________17

2.2.2. Мировые рынки необлигационных ценных бумаг_____________________________20

2.3. Еврорынок как звено МРСК_______________________________________________ 22

ГЛАВА 3. Институциональные единицы МРСК__________________________________ 24

3.1. Международные организации-участники МРСК______________________________ 26

3.2. Транснациональные компании и банки______________________________________ 29

3.3. Вненациональные финансовые центры_____________________________________ 32

ГЛАВА 4. Тенденции и проблемы развития МРСК________________________________ 34

4.1. Интернационализация рынков капитала_____________________________________ 34

4.2. Проблемы контролируемости МРСК________________________________________ 36

4.3. Место России в МРСК____________________________________________________ 38

Заключение___________________________________________________________________ 45

Список используемой литературы_______________________________________________ 46

Приложение____________________________________________________________________47

Введение

Мы живем в условиях мировой экономики, которая характеризуется не только

свободной торговлей товарами и услугами, но даже в большей степени свободным

движением капитала. Процентные ставки, курсы обмена валют, курсы акций в

различных странах связаны самым тесным образом, и мировой рынок ссудных

капиталов начинает оказывать огромное влияние на экономические условия.

Вспоминая события двухлетней давности, когда финансовый кризис в Азии нанес

сокрушительный удар и по экономике нашей страны и, учитывая решающую роль,

которую международный ссудный капитал еще может сыграть в ее судьбе,

приходится признать насущную необходимость более глубокого изучения данной

проблемы.

По мнению многих рынок непредсказуем. "Опасным сумасшедшим" называет его

Дракенмиллер, бывший управляющий крупнейшим фондом "Квантум" и оставшийся ни

с чем после очередного периода нестабильности на финансовых рынках в 2000

году. Приходится соглашаться с мнением профессионалов, но в то же время это

не повод для отказа от всяких попыток изучения поведения рынков ссудных

капиталов, чего невозможно сделать без уяснения основных принципов его

функционирования.

Этот вопрос освещается в ряде отечественных источников, например в учебнике

под редакцией Л.Н. Красавиной и в учебном пособии Максимовой Л.М. и Носковой

И.Я. "Международные экономические отношения". Большой вклад его исследование

внес в своем труде "Мировая экономика" Ломакин В.К. Неплохо рассмотрены

отдельные сегменты мирового рынка ссудных капиталов в статьях В.В. Голосова и

В.В. Шмелева.

К сожалению, изучая различные источники, затрагивающие эту тему, приходишь к

выводу, что у современных российских экономистов нет единой точки зрения на

структуру и составные элементы мирового рынка ссудных капиталов, из чего

можно сделать вывод о недостаточной степени проработанности этого вопроса.

Самую свежую и аккуратно изложенную информацию по интересующей теме можно

найти в ежегодном обозрении МВФ на его сайте в интернете.

Задачей данной курсовой работы было как можно более детально описать сектора

и элементы рынка, их взаимодействие между собой, представляющее основу его

функционирования. Без понимания этих основных вещей невозможно осознать

мировой рынок ссудных капиталов как единое целое – почти все исследования в

этой сфере останавливаются лишь на некоторых отдельных сторонах деятельности

рынка. Поэтому можно предположить, что многим студентам также будет интересно

познакомиться хотя бы с первыми главами данной работы.

Изучая настоящее и прошлое состояние мирового рынка ссудных капиталов,

хотелось бы заглянуть и немного вперед. Поэтому целью этой курсовой работы

было попытаться на основе объективных тенденций развития рынка сделать

прогнозы на будущее и посмотреть, есть ли место в этом будущем для нашей

страны, или же она будет выброшена на периферию рынка – вопросы, которые

сейчас, наверное, волнуют многих. Такая попытка сделана в четвертой главе

данной работы.

ГЛАВА 1. Мировой рынок ссудных капиталов

1.1. Понятие МРСК

Мировой рынок ссудного капитала (МРСК) представляет собой систему

отношений по аккумуляции и перераспределению ссудного капитала между странами

мирового хозяйства, независимо от уровня их социально-экономического развития.

С институциональной точки зрения МРСК – это совокупность кредитно-финансовых

учреждений, через которые совершается ры­ночное движение ссудного капитала

между странами в зависимос­ти от спроса и предложения на него.

Международный рынок ссудных капиталов, осуществляя международный оборот

ссудного капитала, способствует непрерывности кругооборота промышленного и

торгового капиталов ра­зличных стран. На практике данный рынок выглядит как

единство и взаимодействие рынков трех уровней: национальных, региональных,

мирового. Последнее означает, что стираются границы между этими рынками (так

как наблюдается либерализация международных перемещений ссудного капитала

даже в развивающихся странах), сокращается степень автономности национальных

рынков (они подвергаются тем же потрясениям, что и мировой), растет их

интеграция и унификация операций.

Объектом сделки на мировом рынке ссудных капиталов является капитал,

привлекаемый из-за границы или передаваемый в ссуду юридическим лицам и

гражданам иностранных государств. С функциональной точки зрения речь идет о

системе рыночных отношений, обеспечивающих аккумуляцию и перераспределение

ссудного капитала между странами в целях непрерывности и рентабельности

процесса воспроизводства. Исторически мировой рынок ссудных капиталов возник

на базе международных операций национальных рынков ссудных капиталов, затем

сформировался на основе их интернационализации.

Быстрые темпы роста экспорта ссудного капитала и значительные по объемам

повторяющиеся операции на международном уровне привели к формированию в конце

60-х– начале 70-х годов ХХ века мирового рынка ссудного капитала. Так, в

конце 80-х годов сумма чистых заимствований на международном уровне

составляла 14% от всех чистых заимствований на национальных финансовых

рынках. Если в 80-е годы межстрановые перемещения ссудного капитала

составляли около 30 млрд. долл., то в 1994 г. – около 200 млрд. долларов.

Ссудная форма капитала на рынке может функционировать в следующих операциях:

· выдача государственных и частных займов;

· приобретение облигаций другой страны, ценных бумаг, векселей, тратт

иностранной компании;

· осуществление выплат по долгам;

· межбанковские депозиты;

· межбанковские и государственные задолженности.

Иногда не делают различия между понятиями мировой ры­нок ссудных капиталов и

международный рынок ссудных ка­питалов. Действительно международный рынок

ссудных капиталов, являясь обособившейся от национальных рынков системой

рыноч­ных отношений, вместе с тем тесно связывает их, переплетает взаимные

потоки денежных средств. Однако, охватывая внешние ссудные операции на

национальных рынках, он не включает внут­ренние (основную часть всех ссудных

операций) и поэтому не может быть назван мировым рынком.

С развитием мирохозяйственных связей и переплетением денежных потоков между

странами важное значение приобретают различия и связь между такими понятиями,

как мировой, между­народный и национальные рынки ссудных капиталов. Наиболее

ши­рокое из них – мировой рынок ссудных капиталов. Он представ­ляет собой

совокупность национальных и международных рынков ссудных капиталов, каждый из

которых обладает своими особен­ностями, известной самостоятельностью и

обособленностью. Поэ­тому следует отметить, что мировой рынок ссудных

капиталов не существует в форме единого рынка, подобно тому, как

совоку­пность домов создает город, но не гигантский дом.

1.2. Структура и участники МРСК

Мировой рынок ссудного капитала имеет сложную структуру, из-за чего разные

источники приводят свои варианты ее представления. На наш взгляд, наиболее

полно и глубоко этот вопрос проработан в учебнике "Мировая экономика и

международные экономические отношения", согласно которому МРСК подразделяется

на несколько уровней (рис. 1.1). С другой стороны, хотелось бы добавить, что

разделение мирового финансового рынка можно произвести и по видам ценных

бумаг, торгуемых на нем.

Рис. 1.1. Схема структуры мирового рынка ссудного капитала[1]

Мировой кредитный рынок – специфическая сфера международного движения

ссудного капитала между странами на условиях возвратности и уплаты процента,

где формируется спрос и предложение на заемный капитал. Традиционно

разграничивались рынок краткосрочных ссудных капиталов (денежный рынок) и рынок

средне- и долгосрочных капиталов (рынок капиталов). Мировой денежный рынок –

это краткосрочные депозитно-ссудные операции от 1 дня до 1 года, главным

образом между крупными банками. Основные условия кредита оговариваются по

телефону. С конца 50-х годов как его подструктура возник рынок евровалют, на

котором евробанки осуществляют в основном депозитно-ссудные операции в

иностранных валютах, принадлежащих нерезидентам стран-эмитентов этих валют

(например, доллары на счетах иностранных банков в США и за рубежом).

Мировой рынок капиталов включает два сегмента:

1) традиционные средне- и долгосрочные иностранные кредиты,

характеризуемые единством места и валюты займа;

2) рынок еврокредитов с 1968 г. сроком от 1 года до 15 более лет.

Мировой финансовый рынок – часть рынка ссудных капиталов, где

преимущественно производится эмиссия и купля–продажа ценных бумаг, в том числе

в евровалютах. С 70-х годов сформировался еврофинансовый рынок. На практике

различия между мировым кредитным и финансовым рынками постепенно стираются, так

как происходит взаимный перелив капиталов, а обычные банковские кредиты

замещаются эмиссией ценных бумаг.

Особым звеном МРСК является еврорынок, на котором осуществляются

депозитно-ссудные операции в евровалютах и в производных от них финансовых

ресурсах. Еврорынок сформировался в начале 60-х годов.

По характеру деятельности можно выделить три основные категории заемщиков и

кредиторов на международном рынке ссуд­ных капиталов: официальные институты

(центральные банки и другие государственные учреждения и международные

организа­ции), частные кредитно-финансовые учреждения, фирмы и частные лица.

Участники рынка, относящиеся к любой из этих категорий, могут выступать как

кредиторами, так и заемщиками. Официальные институты выступают кредиторами на

международном рынке ссудных капиталов прямо и косвенно. Централь­ные банки

или другие государственные учреждения могут сами разместить часть имеющихся у

них валютных резервов в одном из европейских банков или в международной

организации. Кроме центральных банков прямыми кредиторами на рынке евровалют

вы­ступают международные организации, особенно БМР (Банк Между­народных

Расчетов). Можно выделить три главных фактора, опре­деляющих участие

коммерческих банков на рынке евровалют в качестве кредиторов: доходность,

надежность и ликвидность.

В последние годы среди прочих кредиторов выросла доля ТНК. В современных

условиях головная компания не только может дать указание о переброске средств

из одного филиала в другой, но и разместить часть свободных средств на

международном рынке ссудных капиталов.

Таблица 1.1. Участники и структура мировых кредитных и финансовых рынков

Структура рынков	Национальные участники	Международные участники
Валютные рынки, в том числе рынок евровалют	Корпорации	Международные корпорации, ТНК
Рынки ссудных капиталов: Денежный рынок Рынок капиталов Еврорынок	Банки и специализированные кредитно-финансовые институты, в том числе страховые компании	Международные банки, ТНБ Специализированные кредитно-финансовые институты, в том числе страховые компании
Финансовые рынки	Фондовые и товарные биржи	Крупнейшие фондовые и товарные биржи
	Государство	Международные валютно-финансовые организации

1.3. Особенности МРСК

Международный рынок ссудных капиталов характеризуется наличием как общих с

другими мировыми рынками (рынки золота и валют) признаков, так и некоторыми

специфическими особенностями. Рассмотрим основные и наиболее важные из них.

1. Огромные масштабы. В 80-х годах международные кредитные и финансовые

операции составляли в среднем 400 млрд. долл. в год (увеличились в 2,5 раза

за десятилетие). В начале 90-х годов их объем исчислялся в триллионах

долларов. Особенно велики размеры еврорынка: объем-брутто – примерно 4,5

трлн. долл. (против 2 млрд. долл. в 1960 г.); 2/3 ресурсов еврорынка

поступают из промышленно развитых стран. Причем объем-брутто, включающий

повторный счет, более чем в 1,5 раза превышает объем нетто еврорынка. Это

обусловлено действием кредитного мультипликатора – коэффициента, отражающего

связь между депозитами и увеличением кредитных операций путем создания

межбанковских депозитов. Одна и та же сумма евровалют в течение года

неоднократно используется для депозитно-ссудных операций.

2. Отсутствие четких пространственных и временных границ. Мировой рынок

ссудных капиталов непрерывно функционирует, преодолевая ограниченность

часовых поясов в поисках оптимальных условий (экономических, особенно

налоговых, политических) для кредитно-финансовых операций.

3. Институциональная особенность. С институциональной точки зрения мировой

рынок – это совокупность кредитно-финансовых учреждений, через которые

осуществляется движение ссудного капитала в сфере международных экономических

отношений. К этим учреждениям относятся: частные фирмы и банки, прежде всего

ТНК и ТНБ, фондовые биржи (примерно 40% всех операций); государственные

предприятия, правительственные и муниципальные органы (более 40%);

международные финансовые институты (около 20%). Институциональная структура

мирового рынка ссудных капиталов относительно устойчива в отличие от мировой

валютной системы, которая периодически подвергается реорганизации в

результате ее структурного кризиса. Операциями на этом рынке занимается

примерно 500 крупнейших банков из общего числа банков в мире, достигающего 50

тыс. Они расположены в мировых финансовых центрах разных континентов.

Особенность (институциональная) еврорынка – выделение категории евробанков и

международных банковских консорциумов. Костяк образуют транснациональные

банки – гигантские международные кредитно-финансовые комплексы универсального

типа, имеющие за границей разветвленную сеть филиалов, осуществляющих

операции во многих странах, в разных сферах и валютах. Монополизация мирового

рынка ссудных капиталов этими банками позволяет им диктовать своих условия

менее крупным банкам благодаря централизованному руководству, единой

стратегии и тактике головного учреждения. ТНБ ведут конкурентную борьбу за

получение от клиентов мандата на организацию синдиката для размещения займа,

что приносит прибыль, укрепляет их связи с клиентами и служит рекламой.

4. Ограничение доступа заемщиков на мировой рынок ссудных капиталов.

Основными заемщиками на этом рынке являются ТНК, правительства, международные

валютно-кредитные и финансовые организации. Хотя внутрифирменные поставки

(примерно 1/2 внешней торговли США) расширяют возможности

внутрикорпоративного кредитования, ТНК покрывают 35–40% своих потребностей за

счет внешних источников, в частности мирового рынка ссудных капиталов. Одной

из новых форм кредитования ТНК являются параллельные займы, основанные на

сочетании депозитной операции (материнская компания размещает депозит в ТНБ

своей страны) и кредитной (этот ТНБ через свое отделение предоставляет кредит

филиалу ТНК в другой стране). Развивающиеся страны, в том числе их

правительства, имеют ограниченные возможности прибегать к займам на мировом

рынке. В основном они используют прямые иностранные инвестиции, помощь, займы

международных организаций или вынуждены платить международным банкам дороже,

чем аналогичные заемщики из промышленно развитых государств.

Привилегированный доступ на мировой рынок ссудных капиталов приобретают

заемщики из стран, которые получили кредиты МВФ и МБРР. Статус международных

валютно-кредитных и финансовых организаций также обеспечивает им льготный

доступ ан мировой рынок капиталов, в частности на финансовый рынок, где они

размещают свои облигационные займы.

5. Использование конвертируемых валют ведущих стран и евро (ранее – экю) в

качестве валюты кредитных и финансовых сделок. На рынке евровалют доминирует

доллар США, хотя доля его снижается (более 80% – в 60-х годах, 60% – в начале

90-х годов). На еврорынке совершаются операции с евромарками (14%),

евроиенами (6%), еврошвейцарскими франками (6%), еврофранцузскими франками

(1%) и другими валютами. Термин "евровалюта" относится к средствам не только

в Западной Европе, но и за ее пределами, хотя доллары, используемые для

операций на валютных рынках в Азии, часто называют азиатскими долларами

(азиадолларами), а в арабских странах – арабодолларами.

6. Универсальность мирового рынка ссудных капиталов. На нем осуществляются

международные валютные, кредитные, финансовые, расчетные, гарантийные

операции. 2/3 операций еврорынка совершаются на межбанковском рынке, 1/3 –

депозитно-ссудные операции с небанковскими клиентами.

7. Упрощенная стандартизованная процедура совершения сделок с использованием

новейшей компьютерной технологии (хотя их техника базируется на традиционных

депозитно-кредитных и финансовых операциях). Сделки на еврорынке

осуществляются по телефону, телефаксу с обменом в тот же день телеграфным

подтверждением, которое служит единственным документом. При этом не требуется

обеспечения: гарантией сделки служит авторитет банка-контрагента или

небанковского клиента с высоким рейтингом (ААА). Сроки евродепозитов

составляют от 1 дня до 1 года, иногда до 2 лет, обычно 6 месяцев. Типичная

сумма межбанковских депозитов – 5–10 млн. долл., иногда в несколько раз

больше. Кредитные операции совершаются в размере от 1 млн. до нескольких соте

миллионов долларов США. При этом предоставляются необеспеченные ссуды и без

четкого указания целей их использования.

Унификация операций ведет к упрощению и единообразию процесса их совершения и

оформления документации по ним. Например, в Женеве в 1930 и 1931 годах

приняты Международная вексельная и чековая конвенции.

8. Стоимость кредита на мировом рынке ссудных капиталов. В нее входят

проценты и различные комиссии. Специфика процентных ставок на еврорынке

заключается в их относительной самостоятельности по отношению к национальным

ставкам. Например, если банк ФРГ размещает во французском банке депозит в

долларах (т.е. предоставляет кредит США), то процентная ставка по нему

отличается от процентных ставок США, Франции, ФРГ. Международные процентные

ставки взимаются при открытии лимита кредитования (кредитной линии –

юридически оформленного обязательства банка выдать заемщику ссуду в течение

определенного периода в пределах установленного лимита), предоставлении

консорциального кредита, выпуске еврооблигационного займа. Процентная ставка

на рынке евровалют включает в качестве переменной ЛИБОР (LIBOR) – лондонскую

межбанковскую ставку предложения по краткосрочным межбанковским операциям в

евровалютах (обычно на 6 месяцев), а в качестве постоянного элемента –

надбавку к базисной ставке – спрэд, т.е. премию за банковские услуги (маржу).

Уровень маржи колеблется от 3/4 до 3% и зависит от соотношения спроса на

кредит и его предложения, срока ссуды, кредитоспособности клиента, кредитного

риска. Межбанковская процентная ставка спроса по краткосрочным операциям на

еврорынке в Лондоне называется ЛИБИД (LIBID).

По еврокредитам практикуются международные процентные ставки. Обычно ЛИБОР на

1/8 пункта выше ставки по вкладам и на 1/2 пункта ниже процента по кредитам

конечному заемщику. По аналогии с ЛИБОР в других мировых центрах взимаются: в

Бахрейне – БИБОР, Сингапуре – СИБОР, Франкфурте-на-Майне – ФИБОР и т.д.

Поскольку евробанки не подпадают под действие местного законодательства и не

облагаются подоходным налогом, они могут снижать проценты по своим кредитам,

сохраняя высокие прибыли. Несмотря на относительную самостоятельность ставок

еврорынка, сохраняется их зависимость от ставок национальных рынков ссудных

капиталов. Вместе с тем международные процентные ставки оказывают обратное

влияние на уровень национальных ставок. Мировой рынок ссудных капиталов

способствует нивелировке национальных ставок, которые имеют тенденцию

колебаться вокруг интернациональной ставки процента. Процентные ставки

дифференцированы. С 60-х годов на мировом рынке преобладают плавающие

процентные ставки, которые меняются через согласованные интервалы времени

(3–6 месяцев) в зависимости от рыночной конъюнктуры. Колебание процентных

ставок обусловлено состоянием экономики, международных валютно-кредитных и

финансовых отношений, банковской ликвидности, темпом инфляции, динамикой

плавающих валютных курсов, увеличением валютного и кредитного риска

международных операций, направлением национальной кредитной политики.

9. Более высокая прибыльность операции в евровалютах, чем в национальных

валютах; имеется в виду, что ставки по евродепозитам выше, а по еврокредитам

ниже, так как на евродепозиты не распространяется система обязательных

резервов, которые коммерческие банки обязаны держать на беспроцентном счете в

центральном банке, а также подоходный налог на проценты.

10. Диверсификация секторов мирового рынка ссудных капиталов, включая

еврорынок, а также инструментов сделок.

Особенности МРСК на современном этапе развития обусловлены как его

внутренним строением, так и сложившейся ситуацией на международной арене.

Поэтому можно выделить ряд особенностей, характерных для современного МРСК.

Высокая степень монополизации данного рынка. Все операции МРСК осуществляют

лишь 1000 банков, на мировом финансовом рынке функционирует 43

транснациональных банка (ТНБ), мировой рынок ценных бумаг контролируется

фактически 8 финансовыми компаниями, из которых 6 американские, во главе

находятся инвестиционные банки "Мерилл Линч" и "Морган Стенли".

Происходит концентрация ссудного капитала посредством слияний и

взаимопереплетений субъектов МРСК. В последнее десятилетие банки стали

проводить новую стратегию получения конкурентных преимуществ путем

перекрестного владения финансовыми ресурсами. Например, второй по величине

германский банк "Дрезденер-банк" и французский банк "Банк Националь де Пари"

на основе перекрестного владения акциями осуществляют совместную деятельность

в Испании. В последние годы различные национальные банки объединяются в

международные банковские консорциумы, финансовыми ресурсами которых

распряжется выбранный банк-менеджер. Банками-менеджерами являются: "Дойче

Банк", "Креди Свиз Банк", "Морган Стэнли", "Нокура Секьюритиз".

МРСК обладает потенциальной неустойчивостью, которая вызвана ростом масштабов

валютно-финансовых и кредитных операций, ускорением передачи прав

собственности, либерализацией валютного контроля, отрывом данного рынка от

реального сектора экономики, производящего товары, услуги и технологии.

МРСК тесно связан с современными научно-исследовательскими разработками –

особенно современных мощных телекоммуникационных систем связи (спутниковая,

компьютерная, электронная почта, сотовая связь, СВИФТ, СЕДЕЛ, Рейтер –2000).

ГЛАВА 2. Сегменты МРСК

2.1. Мировой кредитный рынок

Мировой кредитный рынок – это особый сегмент МРСК, где

осуществляется движение капитала между странами на условиях срочности,

возвратности и платы процентов.

Данный рынок состоит из двух подсегментов – мирового денежного рынка и

мирового рынка капиталов, имеющих определенные особенности (см. табл. 2.1).

Таблица 2.1. Отличия денежного рынка и мирового рыка капиталов

Критерии	Мировой денежный рынок	Мировой рынок капиталов
1. Форма экспорта капитала	в виде денег (депозитов), то есть международного покупательного и платежного средства	В виде самовозрас­тающей стоимости – банковские кредиты и займы
2. Сроки кредитов	Краткосрочный характер (до 1 года)	Среднесрочный и долгосрочный характер (более 1 года)
3. Цель кредитов	для пополнения оборотных средств	Для пополнения основного капитала
4. Сфера применения кредита	Обслуживание сферы обращения – международной торговли	Обслуживание процесса расширенного производства – строительство, реконструкция

Развитие международной кредитной системы определяется мощным стимулирующим

воздействием со стороны крупных заемщиков, посредников и инвесторов.

Ведущими импортерами капитала на мировом кредитном рынке являются промышленно

развитые страны, при этом доля стран ОЭСР составляет 86%. Крупнейшим

заемщиком являются корпорации США, на втором месте находится Великобритания.

Доля развивающихся стран в 80-е годы снижалась, где крупнейшими получателями

нетто-средств выступали Саудовская Аравия и Мексика. С середины 80-х годов к

заимствованию на международных рынках ссудного капитала стали активно

прибегать бывшие социалистические страны Европы, однако их доля невелика – в

пределах 0,5–1,5% (см. табл. 2.2).

Таблица 2.2. Крупнейшие кредиторы и заемщики на мировом рынке

капиталов в начале 90-х годов (в %)

Кредиторы		Заемщики
Япония	53	США	27
Швейцария	8	Великобритания	9
Тайвань	6	Канада	8
Нидерланды	6	Мексика	6
Германия	5	Саудовская Аравия	6
Гонконг	5	Испания	5
Бельгия	4	Италия	5
Китай	2	Австрия	5
Прочие	11	Прочие	29
ИТОГО	100	ИТОГО	100

Основными кредиторами на международных рынках ссудного капитала также

выступают промышленно развитые капиталистические страны, среди которых

крупнейшим экспортером является Япония. Среди других кредиторов выделяются

Швейцария, Нидерланды, Германия. Западные кредиторы с большой степенью

осторожности анализируют возможности предоставления кредитов и займов. Фактор

платежеспособности остается одним из серьезных ограничителей предоставления

финансовых ресурсов. Дисциплина международных рынков ссудного капитала

ограничивает эффективный спрос на капитал со стороны развивающихся стран.

Чистый приток туда капитала остается умеренным. Развивающиеся страны все

активнее выступают на рынках ссудного капитала в качестве кредиторов. В 90-е

годы наибольшая доля кредитов приходилась на Тайвань и КНР.

Таблица 2.3. Структура иностранных и международных банковских кредитов по

заемщикам, млрд. долл.

	1981	1985	1990	1994
Всего	683,4	897,7	1760,4	2335,8
Индустриальные страны	207,8	365,4	990,0	1419,9
Развивающиеся страны	151,4	373,1	409,4	506,8
Страны Центральной и Восточной Европы	2,6	10,7	20,6	21,5
Международные организации	0,3	11,1	22,5	22,3

Анализ ситуации на международных рынках капиталов показывает, что в последние

десятилетия идет процесс структурной перестройки, охватывающей все их

сегменты. Центр тяжести переносится с одних видов заимствования на другие,

происходит трансформация механизмов ссудно-заемных операций.

Основная часть ресурсов (45–50%) предоставляется в форме облигационных займов

на евровалютных рынках. Доля иностранных облигационных займов невелика

(10–11%). С середины 60-х годов наметилась тенденция снижения доли банковских

займов в общем объеме заимствования. Основной объем кредитования в этом

сегменте международного рынка осуществляется через использование

синдицированных займов. Примерно в таком же размере используются средства,

привлекаемые в виде евронот (вексель). Привлекательность этих средств для ТНК

объясняется гибкостью данной формы кредитования, высокой скоростью

организации и получения займов, возможностью доступа к значительным по объему

кредитным ресурсам.

Таблица 2.4. Источники финансирования международных рынков капитала, %

	1987	1990	1994
Синдицированные займы	23,2	28,2	21,0
Евроноты	25,9	16,6	28,9
Облигации	45,8	52,0	44,1
Акции	5,2	3,2	6,0
Депозиты	1,2	0,4	0,1

Усиливающаяся интернационализация рынков капитала предполагает использование

единой синтетической глобальной учетной ставки, которая представляет

среднеарифметическую взвешенную ставку. Как краткосрочные, так и долгосрочные

глобальные учетные ставки были значительно выше в 80–90-е годы по сравнению с

предыдущими двумя десятилетиями. В 70-е годы ставки резко понизились.

Долгосрочные глобальные учетные ставки составляли в среднем 3% в 60-е годы,

во второй половине 70-х годов они понизились до 0,5%, а затем повысились до

4,75%. Краткосрочные реальные ставки в 1960–1972 гг. составляли 1,25%, в

1973–1980 гг. они понизились до отрицательной величины 1,25%, а затем

повысились до 4%, что произошло под влиянием роста ставок в крупнейшем

дебиторе мира – США.

Ряд эконометрических расчетов показывает, что увеличение государственного

долга объясняет основной сдвиг в учетных ставках. В 1960–1972 гг. валовой

государственный долг в среднем составлял 45% ВМП, свыше 55% – в 1981–1993 гг.

и в последние годы – свыше 70% ВМП. Этот сдвиг, как считают, может объяснить

примерно 4/5 увеличения реальных краткосрочных ставок и примерно 3/4

увеличения долгосрочных ставок по ценным бумагам. В среднем каждый пункт

увеличения в норме мирового государственного долга вызывает увеличение

реальных долгосрочных ставок примерно на 14 пунктов, а в отношении

краткосрочных учетных ставок – от 50 до 75 пунктов.

На величину учетных ставок влияет также уровень прибыли. Увеличение нормы

прибыли на основной капитал с 3,5% в среднем в 1960–1972 гг. до 7,5% в

1980–1993 гг. может объяснить повышение учетных ставок по краткосрочным и

долгосрочным сделкам примерно на 20 пунктов. Повышение нормы прибыли

объясняет относительный недостаток капитала. Производительность и прирост

реального дохода были ниже в последние десятилетия частично из-за более

низкой нормы капиталовложений, увеличение реальных учетных ставок произошло в

период, когда большинство развивающихся стран выталкивалось с международных

рынков капитала в связи с кризисом международной задолженности и их сложными

внутрихозяйственными проблемами.

2.1.1. Рынок евровалют.

Евровалюта – это любая денежная единица, которая вложена в кредитные

учреждения за пределами страны происхождения, и, таким образом, находится вне

юрисдикции и контроля валютных органов этой страны. Она создается, когда

кто-либо переводит средства в национальных денежных единицах в кредитные

учреждения другого государства для оплаты товаров и услуг, осуществления

валютных операций или размещения в депозиты. Основная денежная единица, которую

держат и используют таким образом, – доллары, а также марки, фунты стерлингов,

франки и др. Поскольку на американские доллары приходится свыше 2/3 всего

объема рынка евровалют, его часто называют евродолларовым.

Приставка «евро» свидетельствует всего лишь о выходе национальных валют из-

под контроля национальных валютных органов. Она вовсе не означает, что валюты

на внешних счетах инвестированы обязательно в европейских банках, а вопреки

своему названию располагаются в экстерриториальных финансовых центрах всех

обитаемых континентов. Обычно это валюта, переведенная на счета иностранных

банков и используемая ими для операций во всех странах, включая страну-

эмитента этой валюты. Хотя евровалюты функционируют на мировом рынке, они

сохраняют форму национальных денежных единиц. Это «бездомные» валюты.

Например, евродоллары, переведенные в иностранные банки, расположенные за

пределами США или в свободной банковской зоне в Нью-Йорке (с 1981 г.).

Операции с евродолларами не подлежат регламентации со стороны США.

Развитие рынка евровалют и их распространение в международных расчетах и

платежах означает, что на смену национальным валютам (доллару и фунту

стерлингов), выполнявшим функцию мировых денег, пришли, хотя и в национальном

обличье, международные валюты.

Рынок евровалют является универсальным международным рынком, сочетающим в

себе элементы валютных, кредитных и комиссионных операций. Совершающиеся на

нем депозитно-ссудные операции часто сопровождаются переводом ресурсов из

одной ва­люты в другую. Чрезвычайная подвижность средств на рынке при

огромных масштабах операций оказывает значительное влияние на валютное

положение всего капиталистического мира. Практически в начале своего

существования рынок евровалют был частью ва­лютного рынка.

Рынок евровалют существует с конца 50-х годов как рынок евродолларов. Его

возникновению способствовали введение обратимости основных валют в 1957 г.,

возникший к тому времени избыток долларов в международном обороте в связи с

хроническим дефицитом платежного баланса США и практикой покрытия его

выпуском национальной валюты, изменения регулирования кредита в США, что

делало их местный рынок менее привлекательным для иностранных заемщиков и

препятствовало национальным кредиторам выгодно привлекать ссудный капитал

внутри страны.

Притоку долларовых средств в депозиты европейских банков помогало введение

рядом стран порядка, в соответствии с которым инвалютные операции на

территории государства совершались без ограничений, в то время как сделки с

национальной валютой подвергались жесткому регулированию. Наилучшие условия

инвалютами для операций предоставлял Лондон, чем во многом объясняется его

ведущая роль на евровалютном рынке (примерно 30%). В ФРГ, например, не было

разграничений между депозитами в марках и в других валютах, были одинаковыми

и другие требования, поэтому Германия не является крупным центром сделок в

евровалютах. В большинстве стран инвалютные операции осуществляются на более

льготных условиях, чем операции в национальной валюте, что позволяет

действующим там международным банкам уменьшать разницу (спрэд) между

процентными ставками по пассивам и активам, не снижая при этом своей прибыли.

Суть операции на еврорынке состоит в том, что банки, расположенные вне

страны-эмитента какой-либо национальной валюты, принимают за определенный

процент депозиты, выраженные в данной валюте, а затем переуступают эти

средства, т.е. предоставляют их в кредит за более высокий процент. Например,

нерезидент США – английский экспортер, получив выучку в долларах, помещает ее

в крупный коммерческий банк США "Чейз Манхэттенбэнк". Когда же этот банк

переводит долларовый депозит (вклад) на счет иностранного банке, например,

германского "Дойче банка", то в данном случае доллар превращается в

евродоллар. Следовательно, произошла трансформация обязательств американского

банка в обязательства германского банка. Последний может предоставить

евродоллары в кредит другому банку или промышленному концерну, причем по

процентам, более высоким, чем он платит владельцу долларового депозита. Таким

образом, кредит германского банка, предоставляемый на основе долларового

депозита, выражается не в национальной валюте – немецкой марке, а в

иностранной валюте – долларе США. Причем в кредит дается не сама эта валюта,

а только ее долларовое выражение, зафиксированное на счетах германского

"Дойче банка". Превращение долларов США в евродоллары происходит в результате

депонирования долларов в иностранном банке, который использует их для

кредитных операций. Евродоллары – это кредитные обязательства не

американского банка, выраженные в долларах, и являющиеся наднациональной

валютой. Действительно, это уже не американская валюта, так как она появилась

в результате деятельности иностранного банке за пределами Соединенных Штатов,

и на нее не распространяется валютное регулирование правительства США.

Отсутствие налогообложения, обязательного резервирования части средств

кредитного института в центральном банке (норма которого в ряде стран обычно

достигает 20%, в США в 1998 г. она была снижена до 10%), контроля над

кредитной эмиссией позволяет транснациональным банкам устанавливать по

операциям с евровалютами более низкие процентные ставки, чем по сделкам на

национальных финансовых площадках. Поэтому если на первых порах

функционирования еврорынка национальные процентные ставки служили ориентиром

для уровня котировок по кредитам в соответствующих валютах, то теперь ставки

по ссудам мирового рынка не только более автономны от национальных финансовых

площадок, но и оказывают воздействие на последние. Причем обратная связь

международных ставок стимулирует нарастание тенденции к понижению котировок

национальных рынков. Однако разрыв между мировыми и национальными ставками

сохраняется, поскольку доступ на еврорынок открыт только для крупных

кредиторов и заемщиков.

Качественное отличие еврорынка от национальных финансовых площадок также

обусловлено отсутствием контроля центральных банков за осуществляемыми на нем

сделками. Благодаря предоставленной им таким образом свободе действий, ТНБ

располагают расширенными возможностями для депозитной эмиссии по сравнению с

проведением аналогичных операций на внутренних рынках. И дело тут не только в

том, что депозитно-чековую эмиссию национальных денег во имя борьбы с

инфляцией эффективно ограничивает центральный банк. Такое лимитирование как

раз осуществляется посредством регулирования официальных норм резервирования,

отсутствующих на еврорынке. Но главное преимущество последнего заключается в

качественном различии национальных и мировых денег, т.е. евровалют.

Характер мировых денег таков, что их частная эмиссия на международной

финансовой площадке в принципе исключает инфляцию. Ведь монополия

центрального банка означает установление принудительного для резидентов курса

национальных денег, а это и служит непосредственной причиной обесценения

банкнот при их выпуске сверх потребностей денежного обращения. А мировые

деньги, благодаря отсутствию над ними юрисдикции центральных банков, не

обязательны к приему агентами международного рынка. Последние свободны в

выборе валюты сделки и, естественно, вправе отказаться от "некачественных", с

их точки зрения, денег.

Поэтому эмиссия евровалют в общем соответствует спросу на них на

международных финансовых площадках и не вызывает инфляционных тенденций,

размеры которых превышают соответствующие темпы национальных рынков. Более

того, сама техника автономной эмиссии евровалют не заинтересовывает евробанки

в их выпуске сверх реальной потребности мирового рынка в ликвидных активах.

Депозитная эмиссия, осуществляемая международными банками посредством

взаимного предоставления безналичных кредитов в евровалютах за счет депозитов

нерезидентов (при этом они не ограничены лимитами официальных залоговых

депозитов), позволяет данным кредитным институтам резервировать необходимую

сумму, обычно не превышающую 10% объема кредита. То есть ТНБ имеют

возможность осуществлять депозитную эмиссию в размерах, как минимум вдвое

превышающих соответствующий потенциал внутренних рынков.

По ряду оценок такое положение позволяет при необходимости увеличивать

(мультиплицировать) денежную массу еврорынка в 10 и более раз. Поскольку

евроэмиссия осуществляется посредством взаимного кредитования, международные

банки не заинтересованы в привлечении заемных ресурсов в евровалютах сверх

собственных реальных потребностей и потребностей своих клиентов. Поэтому они

не создают спрос на евровалюты в объемах, превышающих уровень, необходимый

для осуществления операций мирового рынка, поскольку за эмиссионные кредиты

необходимо уплачивать проценты. Если на дополнительно мультиплицированные

суммы евровалют не будет спроса, то банки станут нести потери в виде выплаты

процентов с ресурсов, которые им не удается разместить. С помощью такой

крупномасштабной, но соответствующей объемам реальных международных операций

эмиссии рынок евровалют компенсировал основной недостаток мировой валютной

системы периода существования золотого стандарта и его более или менее

урезанных форм, существовавших с середины 70-х годов, в течение которых и

после этот рынок заработал на полную мощность.

2.1.2. Рынок еврокредитов.

Евробанки предоставляют кредит после предварительного анализа

кредитоспособности и платежеспособности клиента, оформляя в итоге переговоров

письменный договор об условиях ссуды. Наиболее простой вид сделки –

предоставление еврокредита по твердой ставке на весь срок в полной сумме.

Чтобы избежать потерь от изменения ставки процента, банки прибегают к

рефинансированию на такой же срок на рынке краткосрочных еврокредитов.

Поэтому срок еврокредитов по твердой ставке обычно не превышает года.

Средне- и долгосрочные еврокредиты предоставляются на условиях "стэнд-бай" и

возобновления (ролловерные). В первом случае банк обязуется предоставить

заемщику обусловленную сумму на весь договорный срок использования, который

делится на короткие периоды (3, 6, 9, 12 месяцев). Для каждого из них

устанавливается плавающая ставка процента, которая пересматривается с учетом

динамики ЛИБОР на рынке евровалют. Это дает возможность предоставить средне-

и долгосрочный кредит, используя краткосрочные ресурсы.

Во втором случае ролловерные еврокредиты выдаются на разных условиях.

1. Для кредитования инвестиций банк обычно предоставляет всю сумму

однократно сразу после заключения соглашения или через определенное время.

Погашение кредита осуществляется полностью или частями.

2. Наиболее распространен ролловерный кредит, который предусматривает

максимальный лимит, в пределах которого заемщик имеет право получить кредит в

необходимых размерах в начале каждого промежуточного срока его использования.

Погашение задолженности осуществляется частично или полностью.

3. В кредитном соглашении фиксируются даты пересмотра процентной ставки

и объема ссуды, осуществляемого ежеквартально либо раз в полгода или год в

пределах установленного срока (от нескольких месяцев до 10 и более лет).

4. Специфический вид представляет ролловерный кредит, который дает право

заемщику в случае необходимости получать кредит в течение всего договорного

срока.

Хотя условия и формы соглашений о ролловерных кредитах различны, для них

характерны обязательные элементы: характеристика партнеров; сумма, цель и

валюта ссуды; порядок и сроки погашения; стоимость кредита и гарантии по нему

и др.

До введения в практику ролловерных кредитов банки нередко несли убытки,

предоставляя среднесрочные кредиты по фиксированным процентным ставкам, если

ставки по краткосрочным депозитам резко повышались. В то же время ролловерные

кредиты уменьшают риск банков по среднесрочным кредитам, так как они

предоставляют под "плавающую" процентную ставку, уровень которой регулярно

пересматривается в соответствии с изменением ставок на рынке. Ставка по

ролловерным кредитам определяется по ставке процента при предложении кредитов

по межбанковским операциям в Лондоне – ЛИБОР, по аналогии с ЛИБОР в мировом

финансовом центре Бахрейна взимается БИБОР, в Париже ПИБОР, во Франкфурте-на-

Майне – ФИБОР, в Сингапуре – СИБОР, а в США, Канаде и Японии базой по

еврокредитам служит прайм-рейтс. Номинальная процентная ставка по

еврокредитам определяется как сумма базовой ставки и установленной надбавки.

Основную часть еврокредитов предоставляют международные консорциумы

(синдикаты) банков, в которых участвует от двух до 30–40 кредитных институтов

разных стран. Речь идет о группе банков, временно организованных с целью

совместного проведения банковских операций и распределения риска среди

участников в соответствии с долей их участия в сделке. Для финансирования и

кредитования крупномасштабных проектов банковские консорциумы

специализируются по региональному или отраслевому признаку. Консорциум

включает банк – ведущий менеджер, который формирует группу банков-гарантов

(коменеджеров) и банков, непосредственно продающих облигации. Банк-менеджер

обязуется предоставить 10–20% еврокредита, а другие участники – не менее 1

млн. долл. После подписания соглашения банком-менеджером текущие операции за

определенную комиссию проводит банк-агент. Он осуществляет выплату ссуды,

контроль за ее погашением, получение и перечисление платежей должника на

счета членов консорциума, расчет процентов и контроль за их оплатой, сбор и

передачу партнерам информации об изменениях. Доля кредитов банковских

консорциумов на мировом рынке ссудных капиталов увеличивается. Консорциумы

способствуют расширению деятельности евробанков, приобретению ими опыта

крупномасштабных операций, уменьшению кредитных рисков. Внутри банковских

консорциумов банки ведут конкурентную борьбу за получение большей прибыли.

Синдицированные еврокредиты увеличились вдове в 80-х годах, как и

традиционные международные банковские кредиты, но более чем вдвое уступают им

по объему (соответственно 150 млрд. и 330 млрд. долл. в год в начале 90-х

годов).

2.2. Мировой финансовый рынок

Мировой финансовый рынок – это сегмент МРСК, где осуществляется эмиссия и

купля-продажа ценных бумаг и различных обязательств. Деятельность мирового

кредитного рынка тесно связана с мировым финансовым рынком. Их взаимосвязь

усиливается в связи с тенденцией к секъюритизации (англ. securities – ценные

бумаги) – замещению традиционных форма банковского кредита выпуском ценных

бумаг. Ценные бумаги – особая сфера вложения ссудного капитала, хотя сами они

и не являются таковым.

С начала 90-х годов мировой финансовый рынок становится все более влиятельным

в МРСК. В 1995 году его объем оценивается в 1 258 млрд. долл. (по сравнению с

1992 г. он вырос в 2 раза), причем 85% приходится на промышленно развитые

страны, и только 15% – на развивающиеся страны.

Мировой финансовый рынок непосредственно складывается из первичного и

вторичного рынков.

На первичном рынке осуществляется эмиссия государственных и

муниципальных облигаций, а также акций и облигаций, которые выпускаются

различными акционерными компаниями как финансового, так и нефинансового

профиля. Непосредственными инвесторами на первичном рынке ценных бумаг

выступают коммерческие и инвестиционные банки, собственно биржевые фирмы,

страховые компании, пенсионные фонды, нефинансовые корпорации

(институциональные инвесторы) и частные лица (индивидуальные инвесторы),

приобретающие непосредственно или с помощью биржевых фирм и инвестиционных

банков акции и облигации.

Вторичный рынок ценных бумаг представляет собой нецентрализованную или

централизованную (фондовая биржа) куплю-продажу эмитированных ценных бумаг.

Существование нецентрализованного рынка ценных бумаг совсем не означает стихию

торговли ими. Мелкие акционерные компании, как правило, размещают свои ценные

бумаги среди небольшого круга известных лиц. Подавляющая часть средних и

крупных корпораций, которые не котируют свои ценные бумаги на фондовых биржах,

чаще всего прибегают к помощи брокерско-дилерских фирм коммерческих банков,

осуществляющих торговлю ценными бумагами, пользуясь современными системами

связи.

Международный рынок ценных бумаг – это прежде всего первичный рынок.

Вторичный рынок пока что не получил адекватного развития. Поэтому под

международным рынком ценных бумаг понимается выпуск последних, выраженный в

евровалютах и осуществляемый эмитентами вне рамок какого-либо национального

регулирования эмиссий. В более широком плане международный рынок ценных бумаг

рассматривается как совокупность собственно международных эмиссий и

иностранных эмиссий, т.е. выпуска ценных бумаг иностранными эмитентами на

национальном рынке других стран. В настоящее время международный рынок ценных

бумаг включает как рынок акций, так и рынок облигаций.

2.2.1. Мировой рынок облигаций

Мировой рынок облигаций – один из важных источников финансирования

среднесрочных и долгосрочных инвестиций ТНК. Государства используют

облигационные займы для покрытия дефицита госбюджета и рефинансирования старых

займов. Именно облигации являются ныне основным и преобладающим видом ценной

бумаги, эмитируемым на международном уровне (см. табл. 2.5 в приложении).

Международный облигационный рынок можно, с определенной долей условности,

представить как совокупность двух секретов: рынка иностранных облигаций и

рынка собственно международных облигаций – так называемого рынка

еврооблигаций ("евробондз"). Рынок иностранных облигаций – это рынок ценных

бумаг, выпускаемых иностранными заемщиками через банковские консорциумы на

национальных облигационных рынках с целью мобилизации капитала прежде всего

местных инвесторов. Рынки иностранных облигаций достигли расцвета в первые

два десятилетия ХХ в., а затем их роль резко упала, но с 60-х годов вновь

начала расти.

Классические займы в форме свободного выпуска облигаций на иностранном рынке

ценных бумаг основаны на принципе единства места (в Нью-Йорке, Лондоне либо

других финансовых центрах), валюты (обычно валюты кредитора) и биржевой

котировки. Например, французский заем на английском финансовом рынке

выпускался в фунтах стерлингов и приобретался английскими инвесторами на

основе лондонской котировки. Однако после второй мировой войны возникли

препятствия для размещения облигационных займов, особенно в Западной Европе.

Это было связано с нехваткой долгосрочных источников ссудного капитала и

недостаточным развитием институциональных инвесторов, неустойчивостью валют и

платежных балансов, строгим контролем за допуском иностранных заемщиков на

национальные рынки ссудных капиталов.

В современных условиях эмитентами иностранных облигационных займов являются

лишь ведущие страны. В каждой из них сохраняется специфическое название

выпускаемых ими облигаций: в Швейцарии – Chocolate Bonds, Японии – Samurai

Bonds, США – Yankee Bonds, Великобритании – Bulldog. Рынок иностранных

облигационных займов регулируется законодательством страны-эмитента, но

учитывает рыночные условия в аспекте налогообложения вторичного рынка. Этот

сектор мирового финансового рынка имеет тенденцию к уменьшению.

Большинство выпусков иностранных облигаций практически сосредоточено на

национальных рынках всего четырех стран – США, ФРГ, Швейцарии и Японии. До

начала 70-х годов здесь отмечалось бесспорное превосходство американского

рынка капиталов. Так, за 1963-1970 гг. на этом рынке было эмитировано почти

2/3 суммы всех иностранных облигационных займов.

Однако с 70-х годов положение меняется и все возрастающая часть эмиссий

осуществляется на европейских и японском рынках ценных бумаг.

Хотя американский облигационный рынок является самым широким и самым объемным

в мире и по суммам заимствования, и по продолжительности предоставления

капитала в ссуду, его участие в международных операциях в целом

незначительно. В течение последнего десятилетия эмиссия иностранных облигаций

составляла немногим более 8,5% от эмиссии национальных корпоративных

облигаций. Долгое время большая часть заемщиков на рынке "Янкибондз" - такое

название получил иностранный облигационный рынков США - была представлена

государствами и государственными организациями (за исключением Канады,

заемщиками из которой выступали и частные корпорации). Весьма частыми и

довольно крупными заемщиками на этом рынке являются и банки развития -

Мировой банк, Межамериканский банк развития, Азиатский банк развития и др.

Общая сумма капитала, которую кредиторы разместили через рынок "Янкибондз",

возросла с 1 млрд. долл. в 1973 г. до 10,6 млрд. в 1976 г., затеи к 1980 г.

упала и в течение всех 80-х годов находилась на уровне в 4,5-10 млрд. долл.

эмиссии в год.

Рынок иностранных облигаций в США привлекателен для международных заемщиков в

первую очередь крупными размерами займов: в среднем 100 млн. долл., наиболее

крупные достигают 300 млн. долл. и выше, а также значительной

продолжительностью. Самые продолжительные займы предоставлялись на срок до 30

лет, что намного больше, нежели в Западной Европе. Издержки эмиссий

составляют около 1%, т.е. примерно половину величины издержек на долларовом

рынке еврооблигаций, приблизительно треть от издержек на облигационном рынке

западногерманской марки и только четверть от издержек на иностранном рынке

облигаций в швейцарских франках. Ставка процента по иностранным облигациям

обычно несколько выше, чем для первоклассных отечественных заемщиков, но

малоизвестный заемщик должен платить, конечно, по значительно большей ставке,

существенно превышающей ставку отечественного первоклассного заемщика,

которая во второй половине 80-х годов колебалась в пределах 9–9,7%.

Другой центр эмиссий иностранных облигаций - ФРГ. Впервые эмиссия иностранных

облигаций в ФРГ началась в 1959 г. с введением конвертируемости

западногерманской марки.

В принципе никаких ограничений на иностранные эмиссии нет. Однако для каждого

месяца шесть основных эмитирующих банков ФРГ совместно с представителями

Бундесбанка устанавливают своего рода календарный план новых эмиссий. Хотя

статистикой регистрируются отдельно эмиссии иностранных облигаций и

еврооблигаций, выраженных в немецких марках, в действительности различие

между ними очень невелико: еврооблигационные эмиссии осуществляются

международными консорциумами, а иностранные эмиссии в немецких марках –

консорциумами, состоящими только из коммерческих банков ФРГ.

Оба типа облигаций выпускаются на предъявителя, деноминированы по закону в

1000 немецких марок каждая, причем проценты не облагаются подоходным налогом.

И в том, и в другом случае отсутствуют какие-либо ограничения в продаже этих

облигаций нерезидентам.

Облигации выпускаются на различные сроки: от 5 до 15 лет. Германское

государственное регулирование ограничивало возможность нерезидентов ФРГ

владеть германскими активами.

Покупка иностранных и международных облигаций, эмитированных германскими

банками, прежде была одним из путей, по которым нерезиденты этой страны могли

приобретать германские финансовые активы. Поэтому большинство выпущенных в

обращение международных облигаций в марках ФРГ принадлежат иностранцам.

Неслучаен, очевидно, тот факт, что Банк международных расчетов (БМР) в

последние годы все международные облигации, выраженные в германских марках,

стал относить к категории иностранных облигаций, хотя ежемесячный бюллетень

ОЭСР "Файненшл статистикс манзли" столь же решительно стал, напротив,

относить всех их к категории "евробондз".

Одним из важнейших мировых центров эмиссий иностранных облигаций является

Швейцария, на долю которой приходится более половины общей суммы этих

эмиссий. В отдельные годы экспорт капитала в швейцарских франках, включая

частные размещения и банковские кредиты, превышал 10% валового национального

продукта страны. Это, конечно, совсем не означает, что Швейцария

экспортировала капитал на сумму, превышающую 10% ее ВНП. Дело в другом: через

эту страну реэкспортируются огромные массы международного капитала и этот

реэкспорт осуществляется очень быстро. Маленькая Швейцария занимает в

последние годы по сумме своих ежегодных новых инвестиций в ценные бумаги за

рубежом четвертое место, уступая лишь Японии, ФРГ и Великобритании. Нет

другой страны, у которой, согласно данным платежных балансов, было бы такое

благоприятное соотношение полученных из-за границы и выплаченных за границу

процентов и дивидендов.

У Швейцарии оно в среднем за восьмидесятые годы составило 2,5:1, в то время

как ФРГ 1,4:1, а в Японии – 1,3:1.

Иностранные облигации в швейцарских франках эмитируются публично через

посредство банковского консорциума и выпускаются обычно высоким номиналом и

на существенные суммы. Заем, который может быть эмитирован в любом квартале

года, должен быть разрешен валютными властями. Эмиссионные издержки

относительно высоки по сравнению с обычным уровнем издержек при эмиссиях

еврооблигаций и эмиссиях иностранных облигаций на других рынках (например,

таких, как Нью-Йорк). Заемщиками на рынке иностранных облигаций в Швейцарии

выступают, как правило, только международные институты, иностранные

государства и крупнейшие корпорации. Эмиссии осуществляются банковскими

консорциумами на фондовых биржах Базеля и Цюриха. Проценты по иностранным

облигациям освобождены от швейцарского подоходного налога. В отличие от рынка

иностранных облигаций в ФРГ, швейцарский рынок является объектом

государственного регулирования: проспекты эмиссий должны получить одобрение

Национального банка Швейцарии, а на сами эмиссии, в том случае, если они

превышают сумму, эквивалентную 10 млн. долл. США, необходимо особое

разрешение властей.

Японский облигационный рынок капиталов пока еще отстает от рынков в других

странах по уровню интернационализации и либерализации. Однако с конца 70-х

годов отмечается тенденция к значительному росту этих процессов на японском

рынке, что обусловлено рядом факторов и, в частности, необычайным расширением

экспорта японского капитала; растущим применением иены как резервной валюты

центральными банками многих государств; использованием иены международными

инвесторами привлекаемыми укреплением положения ценных бумаг на рынках

капитала и относительным усилением иены по сравнению с другими валютами. В

результате начался довольно быстрый рост заимствований капитала, выраженного

в иенах, неяпонскими заемщиками. Объем иностранных облигаций в иенах растет

теперь суммами, сравнимыми с теми, что фиксируются на рынках иностранных

облигаций в традиционных центрах их эмиссий.

Японский (Токийский) облигационный рынок капиталов осуществляет эмиссии для

иностранных заемщиков двумя основными путями: выпуская традиционные, или

классические иностранные облигации. Рынок "евробондз" появился в 1963 г. и в

возрастающих масштабах стал служить источником привлечения финансовых

ресурсов корпорациями и государством многих стран с 1964 г.

Наряду с рынком иностранных облигаций с 70-х годов возник рынок еврооблигаций

– облигаций в евровалютах (1970 г. – 3 млрд. долл., 1983 г. – около 50 млрд.,

в начале 90-х годов – 172 млрд.). Основная валюта еврооблигаций – доллар США,

доля которого ныне 40%. Выпуск еврооблигаций производится также в марках ФРГ

(10%), иенах (12%), швейцарских франках (13%) и других валютах, таких как

евро и (ранее) экю.

Еврооблигационный заем отличается рядом особенностей: размещается

одновременно на рынках ряда стран в отличие от традиционных иностранных

облигационных займов (например, еврозаем в долларах США распространяется в

Японии, ФРГ, Швейцарии); эмиссия осуществляется банковским консорциумом или

международной организацией; еврооблигации приобретаются инвесторами разных

стран на базе котировок их национальных бирж; эмиссия еврооблигаций в меньшей

степени, чем иностранных облигаций, подвержена государственному

регулированию, не подчиняется национальным правилам проведения операций с

ценными бумагами страны, валюта которой служит валютой займа; процент по

купону не облагается налогом "у источника дохода" в отличие от обычных

облигаций.

В процессе приспособления к условиям мирового рынка ссудных капиталов

возникли разновидности еврооблигаций: обычные облигации с фиксированной и

плавающей процентной ставкой на весь срок; долговые обязательства с плавающей

процентной ставкой; конвертируемые облигации, которые можно обменять на акции

компании-заемщика через определенное время в целях получения более высокого

дохода; облигации с "нулевым купоном", процент по которым не выплачивается в

определенный период, но учитывается при установлении эмиссионного курса

(иногда дают держателю дополнительные налоговые льготы), и др.

На вторичном рынке еврооблигаций осуществляется перепродажа ранее выпущенных

ценных бумаг (Люксембург, Лондон, Франкфурт-на-Майне и др.). Созданная в 1969

г. Ассоциация международных дилеров по займам (АИБД) в составе 350 финансовых

учреждений из 18 стран решает организационно-технические проблемы вторичного

рынка еврооблигаций. Организация двух систем взаимных расчетов – Евроклиринг

и СЕДЕЛ заменила пересылку ценных бумаг, занимавшую вначале до 9 месяцев,

записями на счетах. Эмиссия облигаций осуществляется обычно банковским

синдикатом.

В последнее время мировой рынок еврооблигаций продемонстрировал высокие темпы

роста. Если в 1986 году объем операций с облигациями оставлял лишь 558 млрд.

долл., то в 1992 голу он оценивался уже в 1,7 трлн. долл. Объем облигационных

займов в 1995 году достиг 461 млрд. долл.

В настоящее время размеры эмиссии облигаций значительно выше, чем акций

(табл. 2.5).

Таблица 2.6. Структура движения частного капитала в мире, млрд. долл. в

среднем в год и в %

	1985–1989		1990–1993
Облигации	211,7	40,4	338,3	43,5
Банковские займы	86,7	16,6	123,8	15,9
Прямые капиталовложения	127,7	24,4	177,6	22,8
Акции	9,7	1,9	23,7	3,0

Это определяется двумя основными причинами: во-первых, эмитентами акций

выступают только корпорации, а эмитентами облигаций – не только они, но и

государство, муниципалитеты, различные некорпоративные учреждения; во-вторых,

для самих корпораций эмиссия облигаций при прочих равных условиях более

выгодна, поскольку обходится дешевле и дает более быстрое размещение среди

инвесторов, не увеличивая при этом числа акционеров.

2.2.2. Мировые рынки необлигационных ценных бумаг

На еврорынке с середины 60-х годов широко распространены депозитные

сертификаты – письменные свидетельства банков о депонировании денежных

средств, удостоверяющие право вкладчика на получение вклада и процентов.

Евробанки выпускают депозитные сертификаты от 25 тыс. долл. и выше сроком от 30

дней до 3–5 лет и размещают их среди банков и частных лиц, которые могут

реализовать их на вторичном рынке. Обращающиеся срочные депозитные сертификаты

продаются брокерами или передаются по индоссаменту. Стимулируя приток вкладов в

евробанки, они как мультипликатор кредитных ресурсов способствуют расширению

еврорынка. Хотя процент по депозитным сертификатам ниже (на 1/8%), чем по

евродолларовым депозитам, их легко продать (учесть) за наличные на вторичном

рынке. В 80-х годах новым инструментом операций на международных кредитных

рынках стали евроноты – краткосрочные обязательства с плавающей

процентной ставкой, а также различные регулярно возобновляемые кредитные

инструменты с банковскими гарантиями.

Рынок евровекселей существует с 1984 г., когда стали выпускаться

евровекселя – векселя в евровалютах. Сам рынок невелик по объему, включает в

основном краткосрочные еврокоммерческие бумаги и среднесрочные векселя.

Еврокоммерческие векселя выпускаются сроком на 3–6 месяцев с премией 0,25% к

курсу евродолларовых депозитных сертификатов.

Мировой рынок евроакций стал развиваться лишь с 1983 г. в основном с

появлением синдицированных эмиссий, как на облигационном рынке, но заметно

отстает от еврооблигаций. С выпуском облигаций, конвертируемых в акции,

происходит интеграция этих сегментов мирового финансового рынка.

Акции не получили распространения на рынке еврофинансовом рынке, так как, во-

первых, инвесторы предпочитают вкладывать капитал в известные им национальные

кампании; во-вторых, отсутствует международный вторичный рынок евроакций.

Иностранные акции обращаются лишь на тех национальных рынках капиталов, где

это разрешено законодательством.

С созданием Европейского экономического пространства ЕС-ЕАСТ (1994 г.)

поставлена задача интеграции западноевропейского финансового рынка и

формирования единого финансового пространства во второй половине 90-х годов и

позднее. Ранее декларированный общий рынок ссудных капиталов в ЕЭС не был

фактически создан, национальные финансовые рынки разобщены, за исключением

вторичных.

Для создания единого рынка ценных бумаг национальные фондовые биржи ЕС

объединяются единой межбиржевой системой обмена информацией. Любые

предприятия ЕС могут свободно покупать и продавать ценные бумаги, а брокеры –

свободно оперировать на любой бирже. Эти меры направлены на увеличение

капитализации фондовых бирж и более успешную конкуренцию с внебиржевой

торговлей ценными бумагами. Важный шаг к унификации фондовых рынков –

создание федерации бирж ЕС и принятие с 1990 г. европейской котировки

("Евролист"), которая включает ценные бумаги 250 первоклассных компаний ЕС.

Они котируются на биржах 12 стран ЕС по правилам каждой из них. Это означает,

что инвестор (например, американский) может одновременно купить ценные бумаги

автомобильных компаний Пежо, Фиат, Даймлер-Бенц на одной бирже (одним

поручением, с единым сроком поставки), в одной валюте с единым комиссионным

вознаграждением. Однако формирование единого финансового пространства в ЕС

наталкивается на трудности. Это обусловлено различиями:

1) национального регулирования биржевых операций (допуск ценных бумаг на

биржу, ставки налогообложения, требуемая информация и др.);

2) роли бирж и объема их операций;

3) роли институциональных инвесторов – страховых компаний, пенсионных

фондов и др., осуществляющих операции с ценными бумагами.

Единый западноевропейский рынок капиталов и финансовых услуг станет венцом

экономической интеграции в ЕС.

2.3. Еврорынок как звено МРСК

Еврорынок – часть мирового рынка ссудных капиталов, на котором банки

осуществляют депозитно-ссудные операции в евровалютах. Евровалюта, как уже

упоминалось выше, – это свободно конвертируемые валюты, функционирующие за

пределами национальных границ страны-эмитента, и не подлежащие контролю со

стороны государственных финансовых органов.

Валовый объем банковских депозитов за границей (без повторов) в 1995 г.

оценивается в 4,2 трлн. долл. Объемы ежедневных сделок еврорынка ежегодно

растут: в 1993 г. – 900 млрд. долл., а в 1995 г. – более 1300 млрд. долл. В

начале 90-х годов соотношение объемов оборотов евровалютного рынка и объемов

мировой товарной торговли оценивалось как 60:1.

По мере развития еврорынка в международном движении ссудных капиталов

ослабляется значение национальных рынков. Например, размер новых эмиссий

облигационных займов в 1994 г. на еврорынке был в 3,7 раза выше, чем на

национальных рыках капиталов в совокупности. В сфере банковского кредитования

еврорынок в 12,4 раза превосходит национальные.

Взаимодействие между краткосрочными и долгосрочными операциями на еврорынке

осуществляется по следующим направ­лениям. С одной стороны, источниками

средств, используемых для покупки облигаций евровалютных займов, в основном

являют­ся краткосрочные инвалютные авуары. С другой стороны, средст­ва,

полученные от реализации долгосрочных евровалютных ценных бумаг, нередко

размещаются на рынке краткосрочных капиталов. Это происходит в случаях, когда

между получением долгосрочных средств и их использованием есть разрыв во

времени. Тогда за­емщик, чтобы извлечь дополнительную прибыль, размещает эти

средства на короткий срок до момента использования ссуды в тех целях, ради

которых он ее получал. Объем подобных операций обычно возрастает в периоды,

когда евровалютные ставки на краткосрочном рынке повышаются.

Еврорынок располагает относительно самостоятельной и гибкой системой

процентных ставок, что позволяет евроцентрам предлагать клиентам более

высокие проценты по депозитам и низкие по кредитам по сравнению с порядком

кредитования и привлечения средств на национальных рынках капиталов. С другой

стороны, свобода от валютного контроля в сфере движения долгосрочного

капитала в ряде крупных стран явилась необходимой предпосылкой увеличения

предложения средств в евроцентрах, например в Лондоне. В том же направлении

действовали укрепление финансовых позиций стран ОПЕК и вызванное этим

размещение из долларовых резервов на еврорынке. Имеет определенное значение

то, что большинство промышленно развитых стран разрешает дилерам коммерческих

банков иметь позиции в еврокредитных институтах.

Несмотря на относительную обособленность еврорынка от национальных рынков

ссудных капиталов, они связаны между собой через переплетение денежных

потоков. Крупные национальные и иностранные рынки капиталов издавна сложились

и действуют в ведущих индустриальных странах, а сравнительно с недавних пор

сформировались и ряде других стран, в том числе развивающихся. Этот

вненациональный рынок, гигантский по объему и географии распространения,

преодолевает относительную узость и обособленность большинства внутренних и

иностранных рынков капиталов, служит своеобразным механизмом передачи

существенных изменений в кредитно-финансовой сфере из одного центра в другой,

способствуя ее глобализации.

Еврорынок ослабил способность центральных банков контролировать денежную

массу в связи с тем, что оффшорный характер их операций ослабляет действие

денежных мультипликаторов. Последние показывают связь и влияние различных

составляющих на общую денежную массу. Поскольку существование евровалют

обусловливает меньшую устойчивость денежных мультипликаторов, то центральные

банки не могут жестко контролировать денежные составляющие. Понижение

регулирования оффшорной деятельности увеличивает риск дестабилизации

международных рынков капитала.

Еврорынок играет ключевую роль и в кредитовании мировой экономики, и в

обеспечении международного обмена ликвидными активами. На еврорынок

приходится львиная доля финансовых ресурсов, обращающихся в мире. Сектор

ссудного капитала является также и наиболее динамичным компонентом данного

рынка – за последние 15 лет темпы роста его оборота в 5 раз превосходили

соответствующий показатель по валютным операциям. Но последние служат

наиболее значительной сферой деятельности еврорынка, не нее приходится до 95%

общего объема его операций. На валютном (денежном) секторе еврорынка

совершается купля–продажа СКВ, необходимых для осуществления международных

расчетов и спекулятивных сделок, а также краткосрочные депозитно-кредитные

операции (от суток до года), на финансовом – в основном средне- и

долгосрочные заимствования посредством международных облигаций и специальных

финансовых инструментов. В начале 80-х годов и в середине 90-х показатели

этих сегментов составили: валютный соответственно 117,0 трлн. долл. и 468,0

трлн. долл., ссудных капиталов – 1,0 трлн. долл. и 19,7 трлн. долл., в том

числе специальных финансовых инструментов – 0,8 трлн. долл. и 18,0 трлн.

долл.; облигационных займов – 0,2 трлн. долл. и 1,7 трлн. долларов.

Ключевая роль данного рынка в мировой валютно-финансовой системе сделала его

объектом всеобщего внимания, особенно после начала финансового кризиса в 1997

году.

Современная мировая валютная система имеет и слабые стороны по сравнению с

полноценным золотым стандартом. Как известно, последний исключает валютные

риски, которые существенно возрастают в условиях плавания курсов, на чем

базируется Ямайская система. Однако и здесь еврорынок нашел оптимальное

решение. Благодаря широкому использованию рынком специальных финансовых

инструментов возможности страхования этих рисков стали настолько

эффективными, что классические в этом смысле валютные, золотые, индексные

оговорки, превратившиеся в период функционирования Генуэзской и Бреттон-

Вудской валютных систем в устойчивые обычаи (узансы) мировой торговли, в

настоящее время вообще перестали фигурировать в серьезных коммерческих

контрактах.

Новые финансовые инструменты возникли в 80-х годах в результате обострения

конкуренции банков на мировом рынке. Чтобы привлечь клиентуру и увеличить

свои прибыли, участники мирового кредитно-финансового рынка – банки, фондовые

биржи, специализированные кредитно-финансовые институты – создали рынок

финансовых фьючерсов, финансовых опционов и "своп", выпускают ценные бумаги с

дополнительными страховыми условиями. Банки заключают срочные соглашения о

будущей ставке с целью компенсации убытков от изменения процентных ставок по

депозитам сроком до года на суммы от 1 млн. до 50 млн. долл. Такие форвардные

сделки служат альтернативой биржевым фьючерсным и опционным операциям с

финансовыми (кредитными) инструментами.

Новые финансовые инструменты динамично развиваются. Операции с ними в

основном сосредоточены в мировых финансовых центрах. Они предназначены

преимущественно для страхования валютного и процентного риска участников

международных экономических отношений. При этом используется новейшая

компьютерная технология для получения информации и быстрого перевода денежных

средств.

Управление валютными и другими рисками далеко не исчерпывает функции

многочисленных финансовых инструментов, одинаково эффективно обслуживающих

также и международные кредитные, расчетные и спекулятивные операции.

Финансовые инструменты еврорынка, такие, как различные виды депозитных

сертификатов, и другие активно способствуют увеличению скорости обращения

евровалют и тем самым вносят свою лепту в решение проблемы ликвидности

современной валютной системы. Это служит еще одним подтверждением того, что

валютный и финансовый сегменты еврорынка представляют собой в принципе единый

комплекс взаимодополняющих компонентов.

ГЛАВА 3. Институциональные единицы МРСК

Институционально международный рынок капиталов представляет собой

совокупность частных, государственных и межгосударственных кредитных

учреждений, внебанковских фондов финансирования и ТНК, которые выступают

важными посредниками кредитования внешней торговли, организаторами вывоза и

перераспределения капиталов по странам в зависимости от спроса и предложения.

Он высоко монополизирован. В ряде сегментов на 10 крупнейших объединений

приходится свыше половины мобилизуемых средств.

● Ведущее место занимают банковские компании. По мере развития

экономики самофинансирование создало основу для банковского кредитования и

затем для создания рынков ценных бумаг. На первом этапе экономического развития

коммерческие банки доминируют. На среднем и высшем уровнях развития возрастает

значение специализированных посредников и рынков ценных бумаг. Среди почти 100

тыс. частных банков примерно 500 выполняют роль главного звена в системе

институтов международного кредита. Деятельность ведущих банковских компаний на

мировых рынках переживала перестройку по мере развития мировой экономической

системы. Прежде всего, банки создали за рубежом сеть отделений, информационных

бюро и представительств, внедрившись в местную кредитную систему.

Однако потребности ТНК в банковском обслуживании растут столь стремительно, а

их запросы столь разнообразны, что даже разветвленный заграничный аппарат

одного транснационального банка не в состоянии обслужить его постоянных

клиентов, оперирующих в глобальных масштабах. Отсюда тенденция к

международной кооперации банков, взаимному использованию сети отделений,

созданию совместных банковских филиалов и бюро.

Процесс интернационализации кредитно-финансовой инфраструктуры привел к созданию

банковских синдикатов для разовых операций по сбыту и распределению облигаций

промышленных компаний. По мере удлинения сроков предоставляемых фирмам кредитов

группы крупных банков различных стран начали создавать устойчивые

консорциумы для предоставления средне- и долгосрочных займов. Следующий шаг

на пути к более тесной интеграции национальных кредитно-банковских структур –

образование международных ассоциаций крупнейших банков в целях

совместного обеспечения своих клиентов всеми видами банковских услуг. От

консорциумов их отличают два обстоятельства: полный набор предоставляемых услуг

и постоянный характер сотрудничества банков-членов.

● Важное место на мировом кредитном рынке занимает государство,

которое выступает в виде центральных и местных органов власти, казначейства,

эмиссионного, экспортно-импортного банка или других уполномоченных учреждений и

может выполнять функции непосредственного кредитора, заемщика или играть роль

гаранта и поручителя по внешним обязательствам частных юридических лиц.

Примером прямого кредитования международных отношений государством может

служить предоставление субсидий и экономической помощи, которое производится

на двусторонней и многосторонней основе. Не менее существенна роль

государства в страховании экспортных кредитов и прямых капиталовложений.

Сущность его состоит в том, что государство–гарант берет на себя за особое

вознаграждение риск неуплаты иностранных покупателем в обусловленный срок

всей или большей части стоимости товара, поставленного местных экспортером на

условиях отсрочки или рассрочки платежа, а также риски инвесторов, связанные

с невозможностью полностью или частично вернуть средства, размещенные за

рубежом в виде прямых инвестиций.

Для осуществления государственного страхования экспортных кредитов во многих

странах еще в первые десятилетия нынешнего века были созданы, а позднее

реорганизованы, специальные институты. В одних случаях они являются

государственными организациями (США), в других – полугосударственными

(Британия, Франция), в третьих – частными компаниями, оперирующими от имени и

за счет правительства (Германия).

Гарантийные институты, действующие во всех индустриальных и в крупных

развивающихся странах – экспортерах готовой продукции (Бразилия, Индия и

др.), содействуют экономической экспансии ТНК, позволяя им привлекать более

дешевые, чем на свободном рынке, средства для кредитования экспорта. Это

усиливает конкурентные позиции на мировом рынке поставщиков из стран с

наиболее развитой системой страхования экспорта, особенно в периоды

экономических спадов.

В большинстве индустриальных стран экспорт кредитуется главным образом

частной банковской системой. Вместе с тем практика непосредственного

государственного кредитования внешнеторговых операций в той или иной форме

распространена повсюду и прежде всего через деятельность государственных или

полугосударственных внешнеторговых банков. Кроме этого, государство создает

условия для рефинансирования экспорта (переучета экспортных векселей) на

льготных условиях в центральном эмиссионном или в каком-либо другом

государственном банке.

● Особое положение в институциональной структуре мирового рынка ссудных

капиталов занимают межгосударственные банки и валютные фонды. Это

созданный в 1930 г. Банк международных расчетов (Базель, Швейцария),

содействующий центральным банкам участвующих в нем государств (в основном

западноевропейских) в проведении взаимных расчетов, наблюдающий за состоянием

еврорынка и обеспечивающий регулирование валютных и кредитных отношений во всем

мире. Последняя из перечисленных функций характеризует БМР как важный

вспомогательный орган крупнейших международных валютно-финансовых учреждений

глобального характера – Международного валютного фонда и Международного банка

реконструкции и развития.

Наряду с мировыми, в которых участвуют почти все страны, существует целый ряд

региональных и континентальных межправительственных банков: Европейский

инвестиционный банк (1958 г.) обслуживающий участников ЕС и ассоциированные с

ними государства развивающегося мира; Межамериканский банк развития (1959);

Африканский банк развития (1964 г.); Азиатский банк развития (1963 г.);

Европейский банк реконструкции и развития (1990 г.).

● Крупными субъектами международных кредитных отношений выступают

транснациональные корпорации. Они располагают гигантскими

внутрикорпоративными накоплениями и покрывают за счет самофинансирования более

половины своей потребности в ресурсах. Тем не менее, ТНК постоянно нуждаются в

средствах для обслуживания растущего производства и сбыта продукции. Их

финансовые операции сильно интернационализированы и нередко имеют глобальный

характер. ТНК используют все типы рынков, входящих в структуру мирового рынка –

национальные, иностранные и международный еврорынок, но в значительной мере

еврорынок. Из суммарной краткосрочной и среднесрочной задолженности крупнейших

ТНК в начале 90-х годов на еврозаймы приходилось более 40%. Доля еврорынка

постоянно возрастает, поскольку он служит источником кредитования, не

ограниченного национальным контролем, и дает преимущества на получение кредитов

заемщиками с мировыми внешними связями.

Как и все другие субъекты мирового рынка ссудных капиталов, ТНК используют

его не только для получения кредитов на обслуживание текущих платежей или

долгосрочных вложений. Владея огромными собственными активами, международные

компании используют кредитные рынки, в первую очередь вненациональные, для

наиболее выгодного размещения принадлежащих им денежных и финансовых

требований. При этом ТНК сталкиваются с изменчивостью валютных курсов и

процентных ставок денежных рынков. Во избежание курсовых и кредитных потерь

они совершают разнообразные валютные операции (срочные и срочно-наличные), за

счет которых совокупный валютный оборот в мире увеличивается во много раз

быстрее роста мирового оборота товаров и услуг. В значительной мере за счет

этого к началу 90-х годов доля операций финансового характера во всем мировом

платежном обороте достигла 90% по сравнению с 60–70% в 70-е и 40–50% в 60-е

годы.

Валютные сделки ТНК позволяют им также извлекать дополнительную прибыль от

перемещения ликвидных ресурсов в зависимости от изменения конъюнктуры

мирового кредитного рынка в различных его центрах. Тем самым они ведут к

спекулятивной ориентированности рынка, к опасному отрыву финансовой

надстройки от реальных, экономических операций.

3.1. Международные организации-участники МРСК

Всемирный банк – Международная финансово-кредитная группа, состоящая из

четырех финансовых институтов: Международного банка реконструкции и развития

(МБРР), Международной финансовой корпорации (МФК), Международной ассоциации

развития (МАР) и Многостороннего инвестиционно-гарантийного агентства (МАГИ).

На группу МБРР постоянно приходится не менее половины общего годового объема

средств, выделяемых всеми межгосударственными органами развивающимся странам. В

1993 финансовом году (у группы МБРР финансовый год заканчивается 30 июня) МБРР

ассигновал этим странам рекордную сумму кредитов – около 17 млрд. долл., а

вместе со своими филиалами – около 26 млрд. долл.

Целью МФК является стимулирование частного предпринимательства, содействие

совместным инвестициям местного и иностранного капитала.

МАР призвана предоставлять наименее развитым странам беспроцентные кредиты на

срок 35–40 лет при льготном периоде 10 лет. Они предоставляются в первую

очередь странам, у которых ВНП на душу населения не выше 650 долл. в год; к

ним в начале 90-х годов относились 40 стран. Однако чтобы участвовать в МАР и

получить доступ к ее льготным кредитам, необходимо вступить в МБРР.

МИГА как третий филиал МБРР служит такой специальной цели, как поощрять

инвестиции в акционерный капитал и другие направления прямых капиталовложений

в участвующие страны посредством их страхования от некоммерческих рисков. Он

также консультирует правительственные органы стран–членов относительно

разработки и осуществления политики, программ и порядка (процедур),

касающихся иностранных инвестиций, устраивает встречи и переговоры между

деловыми международными кругами и местными органами власти заинтересованных

стран по вопросам инвестиций, а также предоставляет необходимые

информационные услуги.

Международный валютный фонд (МВФ). МВФ создан для того, чтобы посредством

частичной интернационализации золотых и валютных резервов участвующих в нем

стран создать пул международных ликвидных ресурсов, который должен служить

источником временного покрытия пассивного сальдо платежных балансов стран, не

располагающих необходимыми для этого собственными ликвидными ресурсами и не

имеющих возможности получить обычный банковский кредит за границей.

Фонд предоставляет свои ресурсы участвующим в нем странам в форме продажи

необходимой им иностранной валюты на национальную валюту.

Годы существования МВФ показали, что путем частичной интернационализации

золотых и валютных резервов нельзя разрешить проблему международной

ликвидности. Ресурсы фонда оказались явно не достаточными для того, чтобы

урегулировать пассивное сальдо платежных балансов состоящих в нем государств.

Однако ресурсы фонда широко использовались США и другими странами в качестве

одного из средств давления на менее могущественные и развивающиеся страны. В

1947 году МВФ предоставил кредиты 8 странам на общую сумму 467,7 млн.

долларов, в том числе Англии- 240 млн. долларов, Франции- 125, Голландии- 52

млн.

Однако уже в 1948 году кредитный механизм фонда, на который возлагались

большие надежды, начал работать с перебоями. Платежные балансы Западной

Европы оказались пассивными. Поэтому они не только не могли погасить

задолженность, но и нуждались в новых кредитах.

Руководители МВФ уже в 1948 году были вынуждены признать, что фонд не может

справиться с поставленными задачами, так как кризис валютно-финансовых

отношений оказался значительно глубже, чем это ожидалось при создании фонда.

Управленческая структура МВФ – Совет управляющих, в котором каждая страна-

член представлена управляющим и его заместителем, назначаемыми на пять лет.

Обычно это министры финансов или руководители центральных банков.

МВФ устроен по образцу акционерного предприятия. Поэтому возможность каждого

участника оказывать воздействие на его деятельность с помощью голосования

определяется долей в капитале. Наибольшим количеством голосов в МВФ обладают:

– США- 17,7%

– Германия- 5,5%

– Япония- 5,5%

– Великобритания- 4,9%

– Саудовская Аравия- 3,4%

– Италия- 3,1%

– Россия- 2,9%

– Доля стран ЕС- 26,2%

24 промышленно развитых государств имеют 59,6% голосов в МВФ. На долю

остальных стран, составляющих почти 86% количества членов Фонда, приходится

лишь 40,4 голосов.

На первых порах МВФ как кредитор играл скромную роль. Однако в 70-х и

особенно в 80-х годах произошло значительное расширение его кредитной

деятельности. Наименее развитым странам предоставлялись льготные кредиты за

счет специальных фондов (табл. 3.1).

Таблица 3.1. Шкала процентных ставок, начисляемых МВФ

Время пользования кредитом	Сумма кредитов в процентах к квоте
	от 0% до 50%	от 51% до 100%	от 100% и более
до 3 месяцев	проценты не взимаются
от 3 до 6 мес.	2,0	2,0	2,0
от 6 мес. До 1г.	2,0	2,0	2,5
от 1 до 1,5 лет	2,0	2,5	3,0
от 1,5 до 2 лет	2,5	3,0	3,5
от 2 до 2,5 лет	3,0	3,5	4,0
от 2,5 до 3 лет	3,5	4,0	4,5
от 3 до 3,5 лет	4,0	4,5	5,0
от 3,5 до 4 лет	4,5	5,0	--
от 4 до 4,5 лет	5,0	--	--

МВФ не только непосредственно кредитует страны–члены, но и помогает им

получить кредиты у правительства промышленно развитых стран, центральных

банков, группы МБРР, Банка Международных Расчетов, а также у частных

коммерческих банков. Даже небольшой кредит МВФ облегчает доступ стране на

частный мировой рынок ссудных капиталов. Предоставляя кредит, МВФ как бы

удостоверяет платежеспособность данной страны, выступает в качестве ее

гаранта. Расширение в 70-80-е годы кредитования Фондом развивающихся стран

было связано с существенным ухудшением их валютного положения в результате

двух раундов повышения мировых цен на жидкое топливо. В 1977-1991 гг.

развивающиеся страны-импортеры нефти получили 85,7% кредитов МВФ. Впервые

посла 1985 года сумма кредитов превысила погашение задолженности.

Расширение кредитной деятельности Фонда обусловлено тремя основными факторами.

1. События на Ближнем Востоке, война в Персидском заливе привели к сокращению

поставок нефти на мировой рынок и росту цен на нее, что ухудшило платежные

балансы ряда стран.

2. МВФ активизировал финансовую поддержку развивающимся странам, приступившим

к макроэкономическим и структурным реформам, а также включился в

урегулирование внешнего долга этих стран.

3. С 90-х возросли кредиты МВФ странам Восточной Европы и бывшего СССР в

связи с глубокими социально-экономическими преобразованиями и переходом к

рыночной экономике.

Банк Международных Расчетов (БМР). БМР является старейшим из существующих

международных валютно-финансовых организаций капиталистического мира. Он был

создан в 1930 году.

Идея о создании банка возникла в связи с решением, а точнее с проблемой

решения вопроса о репарационных платежах Германии странам-победительницам в

первой мировой войне и о расчетах по займам.

Американский план взимания германских репараций и расчетов европейских стран-

должников коммерческих банков США по военным долгам предусматривал так

называемую коммерциализацию военных долгов. Согласно этому плану, получившего

название “плана Юнга”, Германия должна была выпустить внешний заем на рынках

частных капиталов США и ряда стран Западной Европы. Доходы Германии от этого

займа направлялись на уплату репараций странам- победительницам, которые

должны были из этих сумм погасить свой долг по военным займам, полученным в

США.

БМР предназначалась роль механизма, способствующего выпуску и распространению

облигаций германского займа на рынках частных капиталов. Он должен

осуществлять расчеты по этому займу и конверсию доходов от займа в

репарационные платежи.

Основной капитал банка установлен в 500 млн. золотых швейцарских франков,

эквивалентных 145161290,32 г. чистого золота. Капитал разделен на 200 тыс.

акций по 2500 франков каждая. Оплаченный капитал составляет 125 млн. франков,

или 25% общей суммы основного капитала.

Высшим органом управления Банка является общее собрание руководителей

Центральных Банков стран, имеющих акции банка. Физические и частные

юридические лица, располагающими акциями банка, в собрании не участвуют.

Общее собрание созывается, как правило, один раз в год для того, чтобы

утвердить доклад о деятельности банка, его баланс, счет прибылей и убытков.

Дальнейшее развитие банка было прервано валютным кризисом, охватившим многие

капиталистические страны, и второй мировой войной. Но банк не был

ликвидирован, а был сохранен в качестве подсобного фонда МВФ.

Устав БМР запрещает выпускать банкноты, представлять ссуды правительствам,

открывать на имя правительств текущие счета, держать в своем распоряжении

акции и владеть недвижимым имуществом или устанавливать контроль над каким-

либо предприятием.

Операции с коммерческими банками он производит только с согласия ЦБ страны,

на территории которой эти банки функционируют.

С 1982 года БМР предоставляет промежуточный кредит под гарантию ЦБ странам,

ожидающим кредит МВФ, чтобы избежать кризиса их международной валютной

ликвидности. Такие кредиты получили Венгрия, Мексика, Аргентина, Югославия.

Для поддержания политики расширенного доступа стран с дефицитным платежным

балансом к кредитам фонда БМР совместно с 17 центральными банками

предоставили Фонду кредит в 2,5 млрд. долларов в 1982 году.

Специфика БМР заключается в строго конфиденциальном характере его

деятельности. Это определяет место БМР как вспомогательного органа МВФ и

группы МБРР, с которыми он имеет тесные связи. БМР – ведущий информационно-

исследовательский центр. Годовые отчеты Банка – одно из авторитетных

экономических изданий в мире. На базе своих исследований БМР в 1975 году

опубликовал хартию наблюдения за международными операциями банков. Иногда

рекомендации, подготовленные БМР на базе консенсуса, имеют большее значение,

чем межгосударственные решения.

БМР превратился в международную валютно-кредитную организацию по составу

участников и характеру деятельности. Это обусловлено тем, что БМР является

международным банком центральных банков, агентом и распорядителем в различных

международных валютно-расчетных и финансовых операциях, центром экономических

исследований и форумом международного валютно-кредитного сотрудничества.

3.2. Транснациональные компании и банки

Транснациональные компании (ТНК). Интернационализация производства служит

основной предпосылкой интернационализации капитала и, в частности, ссудно­го.

Эти процессы получили выражение в превращениях ведущих национальных компаний в

транснациональные. В погоне за прибы­лью ТНК вкладывают средства в

производственные предприятия и банки за рубежом, а в случае возникновения

потребности часто заимствуют их на международном рынке ссудных капиталов. Тем

самым ТНК оказывают существенное влияние на развитие междуна­родных

валютно-кредитных отношений и на состояние националь­ных экономик.

Каждая ТНК представляет собой огромный финансовый ор­ганизм, звенья которого

тесно взаимосвязаны системой кредит­но-расчетных отношений. Специальные

кредитно-финансовые под­разделения занимаются перераспределением накопленного

капи­тала внутри корпорации и привлекают внешние ресурсы. В резу­льтате как

бы образуется внутрикорпорационная сфера обра­щения. Этот

внутрикорпорационный финансовый механизм имеет прямую и обратную связи с

международным рынком ссудных ка­питалов, которые во многом определяют ход

развития интеграци­онных процессов между странами.

Одновременно международный рынок ссудных капиталов способствует деятельности

ТНК и в качестве дезинтегрирующего фактора. Интенсивность интеграционных

процессов зависит от конкретной сферы общественного воспроизводства:

материального воспроизводства, обращения товаров и услуг, денежных средств и

т.п. Наименьшая ее величина – в производственной сфере, на­ибольшая – в

денежно–кредитной.

Международный рынок ссудных капиталов переплетает ка­питалы подавляющего

большинства стран, что ослабляет возмож­ности контролировать этот процесс в

связи с неспособностью обеспечить необходимое межгосударственное

регулирование.

Влияние международного рынка ссудных капиталов на экономику усиливается

деятельностью ТНК. В результате регио­нальная интеграция (в рамках ЕС)

оказывается под дезинтегри­рующим воздействием международного рынка ссудных

капиталов. Однако страны общего рынка не смогут существенно ограничить связи

национальных рынков ссудных капиталов с международным, поскольку это

одновременно ослабляет их внутрирегиональные связи.

На рынке краткосрочных еврокредитов проводятся операции по кредитованию

средств ТНК. Сроки предоставления ссуд – от 3–6 месяцев до одного года.

Преобладающей формой краткосрочных кредитов являются межбанковские ссуды, т.е.

помещение банками депозитов на счета других крупных банков по относительно

низкой процентной ставке. Последние же используют эти депозиты для кредитования

первоклассных заемщиков по более высоким процентным ставкам, получая большие

прибыли на разнице процентов.

Транснациональные банки. На рынке ссудных капиталов господствующие

позиции занимают транснациональные банки, которые представляют собой новый тип

международного банка: они являются главными центрами и посредниками в

международной миграции капитала.

Транснациональные банки (ТНБ) – это крупные банки, достигшие такого

уровня международной концентрации и централизации капитала, который благодаря

сращиванию с промышленным капиталом предполагает их реальное участие в

экономическом разделе мирового рынка ссудных капиталов и кредитно-финансовых

услуг.

Международные монополии в банковском деле возникли в конце XIX – начале XX в.

в виде банковских картелей и синдикатов монополистов, которые осуществляли

международную деятельность на рынках ссудных капиталов своих стран. Слияние,

сращивание и взаимопроникновение промышленного и банковского капиталов и

стали основой создания финансового капитала.

В 70–80-е годы произошла трансформация монополистических банков в

транснациональные. Современные международные банки отличаются главным образом

тем, что их внешняя деятельность стала важной чертой процесса

интернационализации хозяйственной жизни. Так, внешние активы банков США

составляют 430 млрд. долл., Японии – 101 млрд., Германии – 62 млрд. долл.

Таким образом, движение монополистического ссудного капитала органически

вплетено в интернационализацию всех других форм капитала.

Отличие ТНБ от национального крупного банка заключается прежде всего в

наличии у него зарубежной институциональной сети. Кроме того, в отличие от

национального банка, деятельно участвующего в международных операциях, ТНБ

переносит за границу не только активные операции, но и часть собственного

капитала и формирование депозитной базы, в связи с чем его зарубежная сеть

используется для получения банковской прибыли.

Транснациональные банки, которые сформировались на базе крупнейших

коммерческих банков промышленно развитых стран, господствуют на национальных

и международных рынках ссудных капиталов. К середине 1992 г. 20 крупнейших

банков промышленно развитых стран характеризовались следующим образом:

Таблица 3.2. Крупнейшие банки мира, млрд. долл.[2]

№ п/п	Банк	Страна	Активы	Капитал
1.	Дайити кангё бэнк	Япония	460,9	15,6
2.	Сумитомо бэнк	– // –	428,2	17,2
3.	Сакура бэнк	– // –	421,4	13,4
4.	Фудзи бэнк	– // –	420,0	14,6
5.	Санва бэнк	– // –	412,8	14,5
6.	Мицубиси бэнк	– // –	410,3	13,2
7.	Норинкухин бэнк	– // –	307,3	13,2
8.	Креди Агриколь	Франция	307,2	15,0
9.	Креди Лионнэ	– // –	306,3	9,6
10.	Индастрил бэнк оф Джапан	Япония	303,2	10,4
11.	Дойче банк	ФРГ	288,9	11,5
12.	Банк насьональ де Пари	Франция	275,4	9,4
13.	Токай бэнк	Япония	252,8	8,2
14.	Барклейз бэнк	Великобритания	245,5	11,5
15.	АБН Амро-Холдинг	Нидерланды	242,7	9,3
16.	Лонг Терм кредит бэнк оф Джапан	Япония	240,0	8,2
17.	Сосьете Женераль	Франция	234,7	6,4
18.	Нэшнл Вестминистер бэнк	Великобритания	222,3	6,3
19.	Ситикорп	США	216,9	9,5
20.	Бэнк оф Токио	Япония	164,2	7,7

Данные таблицы показывают, что из 20 крупнейших банков мира 11 приходится на

Японию, 4 – на Францию, 2 – на Великобританию, 1 – на США, 1 – на Германию, 1

– на Нидерланды. ТНБ США, которые длительное время лидировали на рынке

ссудных капиталов, оказались оттесненными японскими банками, и лишь один из

них – Ситикорп – вошел в число 20 крупнейших банков мира, хотя в 1977 г.

занимал второе место. Все это свидетельствует об острой конкурентной борьбе

на мировом рынке ссудных капиталов между банками.

Однако, несмотря на острейшую конкуренцию между ТНБ, для них характерны

тесная взаимозависимость, переплетение капиталов. Весьма типичной становится

тенденция к усилению картелизации международной банковской деятельности, к

фактическому разделу мирового рынка ссудных капиталов между десятками

крупнейших транснациональных банков. На сегодняшний день рынок среднесрочных

кредитов – это преимущественно рынок банковских консорциумов и синдикатов,

или рынок синдицированных кредитов. Коллективная организация кредитов на

данном рынке позволяет, во-первых, распределять риск неуплаты между многими

кредиторами и, во-вторых, укрупнять размеры кредитов до огромных сумм – на

десятки и сотни миллионов долларов, а иногда и свыше 1 млрд. долл.

Банковские синдикаты, как правило, включают до 50–60 банков, а порой и

больше. В настоящее время свыше 80% всех синдицированных кредитов

организуется крупнейшими коммерческими банками, которые существенно потеснили

торговые и инвестиционные банки, лидировавшие в данной сфере в 60-х – начале

70-х годов (табл. 3.3).

Таблица 3.3. Предоставленные отдельным странам синдицированные займы (1992 –

первый квартал 2000 г.), млрд. долл.[3]

	1992	1993	1994	1995	1996	1997	1998	1999	2000
Все страны	194.0	279.4	477.1	697.8	900.9	1136.3	902.0	957.1	239.0
Развитые страны,	159.6	243.6	422.0	609.4	796.9	973.1	823.4	893.2	226.9
из которых:
США	115.5	195.0	311.0	398.4	552.6	676.1	592.2	575.6	125.0
Япония	0.8	0.6	2.6	4.9	6.7	6.0	11.9	14.8	7.7
Германия	0.3	0.9	1.2	12.6	9.1	13.3	12.4	48.3	2.0
Франция	1.4	5.2	6.8	18.1	21.3	38.7	16.1	38.6	13.4
Италия	3.2	2.0	5.3	15.1	5.7	11.4	6.3	15.4	1.3
Великобри­тания	17.7	12.9	28.4	56.2	75.0	103.9	75.7	81.8	49.7
Канада	4.4	7.3	16.5	24.7	27.3	45.2	41.1	23.6	5.0

Таким образом, ТНБ стали важным элементом сравнительно нового феномена –

международного финансового капитала, выполняя в то же время функции

регулирования в сфере международных экономических отношений.

3.3. Вненациональные финансовые центры

Выполнение международной перераспределительной функции и перемещение ссудного

капитала в большей степени присущи странам, территориям, где созданы льготные

режимы регулирования финансовой деятельности нерезидентов для привлечения

капитала иностранных банков и компаний.

Кредитные учреждения, специализирующиеся на операциях с иностранными

юридическими и физическими лицами, осуществляют их на базе особых (внешних)

счетов, отделенных от счетов резидентов внутреннего рынка и предоставляющих

держателям налоговые скидки, освобождение от валютного контроля и другие

льготы. Таким образом, внутренний рынок ссудных капиталов изолируется от

внешнего, международного, а кредитные учреждения, находящиеся на территории

страны и занимающиеся международными операциями, не являются составной частью

ее экономики. Пребывая на ее территории, они проводят внешние по отношению к

данной территории операции с нерезидентами, а в отдельных случаях и с

резидентами, если это допускается правилами валютного контроля. Поэтому центры

международного кредита иногда называют оффшорными, т.е.

экстерриториальными.

Мировые финансовые центры – одна из составных частей мирового

капиталистического хозяйства. Они представляют собой элементы, составляющие

международный рынок ссудных капиталов, а именно: денежный рынок, рынок

банковских кредитов и ценных бумаг. Сегодня в мире насчитывается огромное

количество финансовых центров: одни их них возникли на базе национальных

рынков капитала, другие – на базе международных рынков капитала.

Раньше для возникновения международного финансового центра необходимы были

развитая национальная банковская системы, крупная фондовая биржа и стабильная

валюта. Образование финансовых центров было связано с уровнем экономического

развития той или иной страны.

В настоящее время чаще всего достаточны гибкое финансовое законодательство,

право открывать иностранные банковские отделения и филиалы, отсутствие налога

на доходы или его льготный характер, упрощение процедуры для проведения

биржевых и банковских операций и т.п. Современные финансовые центры не

изолированы друг от друга, а являются частью единого мирового рынка

капиталов. Теперь наряду с такими традиционными экстерриториальными

финансовыми центрами, как Лондон, Париж, Цюрих, важную роль на международном

рынке ссудных капиталов стали играть Сингапур, Гонконг, Бахрейн, Кипр, Панама

и др.

Формирование современных центров происходило в 60-х годах под влиянием ряда

факторов: относительного избытка капитала в отдельных звеньях мирового

хозяйства; появления международных денег, развития институциональных основ

этих центров. Наличие относительного избытка капитала в отдельных звеньях

мирового хозяйства тесно связано с вывозом капитала, который особенно

интенсивно осуществлялся в последние годы. Так, если за первые послевоенные

годы он вырос на 72 млрд. долл., то за 60–70 годы – на 222 млрд. долл., к

середине 80-х годов накопленная сумма частных прямых зарубежных инвестиций

промышленно развитых стран составляла 667,9 млрд. долл.

Быстрый рост вывоза капитала привел к возникновению нового явления –

аккумуляции его в международной сфере, т.е. к появлению относительного

избытка капитала в масштабе не только национального капиталистического, но и

всего мирового хозяйства.

Важную роль сыграла и неравномерность распределения экспорта капитала на

мировом рынке, что выразилось в изменении его направления: происходит

интенсивное движение частного капитала между экономически развитыми странами.

Это объясняется их больше по сравнению с развивающимися странами политической

стабильностью и предоставлением государственных гарантий на репатриацию

капиталов и прибылей.

Избыток капитала на мировых рынках связан также с положением в валютно-

финансовой сфере: неустойчивость валютных курсов, вводимые ограничения на

движение капитала сделали наиболее предпочтительной формой хранения денежных

средств краткосрочные вклады. В результате этого рынок оказался

перенасыщенным краткосрочными капиталами в ущерб долгосрочным, что привело к

появлению так называемых "горячих денег", блуждающих по миру в поисках

спекулятивной наживы.

Быстрому росту вывоза капитала в значительной степени способствовало и

интенсивное развитие государственного стимулирования экспорта капитала,

причем поощрение спроса на ссудный капитал осуществлялось как на

государственной, так и на межгосударственной основе, в частности, через

Международный банк реконструкции и развития.

Благодаря весьма развитой банковской системе и весьма либеральному финансовому

законодательству Лондон быстро превратился в главный центр рынка евровалют и

остается им по сей день. Постепенно такие центры распространились по всем

населенным континентам и большинству часовых поясов. В настоящее время их

насчитывается свыше 35. Наиболее крупными из них являются: Лондон, Токио (свыше

20% объема сделок рынка), Нью-Йорк, Франкфурт-на-Майне (по 10%), Париж (7%),

Цюрих, Женева (6%), Люксембург (4%), Амстердам, Брюссель (по 3%), Милан (2%),

Торонто (1%). Другими центрами служат города и территории: в Европе – Мадрид,

Дублин, Гибралтар, Монако, Сент-Хелиер (о. Джерси, Нормандские о-ва), Валетта

(Мальта), Никосия (Кипр); в Америке – Лос-Анджелес, Сан-Франциско, Чикаго,

Майами, Нассау, о-ва Кайман, Нидерландские Антилы, Панама, Гамильтон (Бермуды),

Бриджтаун (Барбадос), Сент-Джонс (Антигуа); в Азии – Сингапур Сянган (бывший

Гонконг), Манила, Тайбэй, Порт-Вила (Вануату), Бахрейн, Абу-Даби, Дубай,

Бейрут; в Африке – Кейптаун, Монровия (Либерия), Порт-Луи (о. Маврикий)

[4].

Развитие вненациональных финансовых центров неразрывно связано с созданием

рынка евродолларов, обусловленного хронической пассивностью платежного

баланса США, которая покрывалась долларами, оседавшими на депозитах в банках

вне Соединенных Штатов. Еврорынок возник в Западной Европе, в таких

крупнейших мировых финансовых центрах, как Лондон, Цюрих, Париж. Вместе с тем

в 60-е годы начали действовать рынок латиноамериканских долларов, в основном

в финансовых центрах Карибского моря – на Багамах, Каймановых островах, в

Панаме, а также рынок азиатских долларов – в финансовых центрах Юго-Восточной

Азии: Сингапуре и Гонконге. С 70-х годов функционирует рынок ближневосточных

долларов с центром в Бахрейне.

Согласно данным информационного агентства "Рейтер", оборот фондовых рынков

крупнейших мировых финансовых центров в 1996 г. составлял:

· Великобритания (Лондон): 6000 млрд. долл. (облигации), 2300 млрд.

долл. (иностранные акции), 400 млрд. долл. (национальные акции);

· Германия (Франкфурт-на-Майне): 6000 млрд. долл. (облигации), по 1700

млрд. долл. (иностранные и национальные акции);

· США (Нью-Йорк): 4200 млрд. долл. (иностранные акции), 4000 млрд.

долл. (национальные акции);

· Франция (Париж): 1800 млрд. долл. (облигации), 200 млрд. долл.

(национальные акции);

· Япония (Токио): 1700 млрд. долл. (облигации), 300 млрд. долл.

(национальные акции);

· Швейцария (Цюрих); 400 млрд. долл. (облигации), 300 млрд. долл.

(национальные акции);

· Россия (Москва): 200 млрд. долл. (облигации);

· Гонконг: 100 млрд. долл. (национальные акции).

ГЛАВА 4. Тенденции и проблемы развития МРСК

Современный мировой рынок ссудных капиталов возродился в начале 60-х годов ХХ

века. До этого в течение 40 лет он был парализован в результате мирового

экономического кризиса 1929–1933 гг., второй мировой войны, валютных

ограничений. В первоначальный период этот рынок развивался медленно и

преимущественно как мировой денежный рынок, где с конца 50-х годов

осуществлялись краткосрочные операции (сроком до года) при спросе на

долгосрочные ссуды. Пролонгация ссуд иногда до 15 лет способствовала

активизации мирового рынка ссудных капиталов.

В послевоенные годы на мировом рынке валют и ссудных капиталов возникли сразу

две новые структуры: международные валютно-финансовые организации, носящие

государственный характер, и мировой частный рынок валют и ссудных капиталов.

К первой относятся валютные фонды и инвестиционные институты как глобального

(МВФ, МБРР), так и регионального характера: Арабский валютный фонд,

Центральноамериканский и Азиатский клиринговые союзы и т.п., а также

соответственно ЕБРР, ЕИБ, Азиатский, Межамериканский, Исламский, Африканский

и другие банки развития. Вторая представлена рынком евровалют, который по

объемам операций значительно превосходит все остальные. Так, если (по

состоянию на середину 90-х годов) национальные институты кредитования

экспорта за весь послевоенный период предоставили займов на суммы свыше 1

трлн. долл., а международные валютно-финансовые организации – на сумму 0,5

трлн., то годовой объем ссуд, выдаваемых рынком евровалют, достигал почти 20

трлн. долларов

В 50–60-х годах при наличии строгих валютных ограничений и существенных

различий между национальными финансово-кредитными системами обращение

транснационального финансового капитала могло опосредоваться

функционированием лишь наднационального рынка ссудных капиталов, свободного

от национального регулирования. Таким наднациональным рынком, операции

которого не регулировались национальными государствами, и стал рынок

евровалют, являющиеся своего рода посредником между национальными рынками

ссудных капиталов. В конце 60-х годов темпы его развития увеличились, а в

70–90-х годах масштабы рынка ссудных капиталов стали огромными. Атрибутом

мирового рынка ссудных капиталов является направление национального ссудного

капитала за границу, в распоряжение иностранного банка или привлечение

иностранного капитала.

В 80–90-х годах наступи новый этап в развитии мирового рынка ссудных

капиталов, что связано с дальнейшим углублением интернационализации

хозяйственной жизни. Развитие интеграционных процессов в экономике обусловило

необходимость соответствующих изменений в финансово-кредитной сфере. В данный

период обозначилась тенденция к укреплению финансовых связей между отдельными

национальными хозяйствами, к значительному уменьшению различий между

национальными рынками ссудных капиталов и еврорынком. Постепенно

обособленность еврорынка от национальных рынков заменяется их переплетением и

интегрированием в единый взаимосвязанный мировой рынок ссудных капиталов. К

началу 1990 г. объем заимствований на этом рынке достигал 3,5 трлн. долл.,

причем доля евровалютных операций, по различным оценкам, колебалась от 50–70

до 90% операций на региональных рынках.

4.1. Интернационализация рынков капитала

Важнейшая особенность развития рынка ссудных капиталов в 70–80 годах –

углубление его интернационализации, которая проявляется прежде всего в

увеличении масштабов международной миграции капитала, опережающем развитии

международного кредита по сравнению с национальным, а также в интеграции

региональных и национальных рынков ссудных капиталов.

Важнейшей чертой современности является усиливающийся процесс

интернационализации (глобализации) мировой экономики, приведший к

качественной трансформации характера и структуры международного рынка валют и

ссудных капиталов, который ранее представлял собой совокупность отдельных

национальных рынков. Операторами этого конгломерата являлись крупнейшие банки

промышленно развитых держав, осуществлявшие валютно-конверсионные и кредитно-

финансовые операции в национальных валютах и на условиях, сложившихся на

внутренних рынках денег и капиталов.

В настоящее время эти рынки продолжают сохранять монопольное положение (с

помощью создания при участии бюджетных средств национальных экспортно-

импортных банков и специальных страховых институтов) в области осуществления

льготного финансирования внешней торговли, прежде всего машинно-техническими

и сопутствующими товарами и услугами. Они также играют важную роль в валютном

и кредитном обслуживании международных операторов, а также в таких

коммерческих видах кредитования экспортно-импортных сделок, как лизинг,

форфейтинг и факторинг.

Интенсификация процессов производства, углубление экономической и

политической взаимозависимости государств изменяют и качественно преобразуют

валютно-кредитные отношения между ними, приводят к переплетению и

взаимодополнению национальных рынков ссудных капиталов и фондовых ценностей.

Интернационализация рынков капитала связана прежде всего с приграничным

объединением международных финансовых рынков и в меньшей степени – денежных

рынков, рынков банковских займов и депозитов. Она измеряется непосредственно

объемом операций на международных рынках и относительно соответствующих

операций на внутренних рынках.

Объем и изменение операций в стоимостном отношении показывают доступ на

международные рынки капиталов. Этот показатель растет по всем секторам рынка

капиталов. Так, выпуск ценных бумаг все больше осуществляется на

международных рынках. Сумма международных облигаций поднялась с 574 млрд.

долл. в 1985 г. до 2 трлн. в июне 1994 г., а объем международных банковских

займов за этот период утроился, достигнув 4 трлн. долл. Приведенные данные

отражают не только рост эмиссии, кредитов, но и повышение курса ценных бумаг,

учетных ставок. Поэтому физическое увеличение сделок несколько меньше.

Оборот вторичного рынка ценных бумаг растет еще быстрее. Продажи валюты на

мировом рынке увеличиваются параллельно с объемом сделок с ценными бумагами –

свыше 1 трлн. долл. в день, т.е. рост в 25 раз с 1980 г., а с учетом

внешнеторговых сделок еще выше. Соотношение стоимости валютных и торговых

операций возросло с 10:1 в 1980 г. до 60:1 в 1992 г.

Относительные показатели международных операций на рынках капиталов также

быстро растут. Финансовые операции, пересекающие границы, в большинстве

промышленно развитых стран поднялись с 10% в 1980 г. до более 100% ВВП в 1992

г.

Ведущей силой активизации международных операций выступает процесс

институционализации сбережений, сосредоточения их в руках небанковских

кредитных учреждений. Общие активы 300 крупнейших американских

институциональных инвесторов поднялись с 30% ВВП в 1975 г. до более 110% ВВП в

1993 г. Подобный рост активов произошел и других странах. Процесс

институционализации сбережений способствует международной диверсификации

портфельных вложений, интернационализации рынков капитала.

Помимо указанных, существуют и другие подходы к выявлению тенденций и уровней

интернационализации рынков капитала. Один из них исходит из наличия барьеров

на пути движения капитала, при другом изучается размер выравнивания прибыли

на соответствующие активы, реализуемые на различных рынках, третий подход

исходит из сравнения внутренних инвестиционных портфелей ценных бумаг с

высоко интернационализированными портфелями подобных ценных бумаг, которые

обычно относят к мировым, глобальным рынкам капитала. Соотношение операций,

пересекающих границы, и держание портфелей иностранных ценных бумаг

подтверждает наличие тенденции к интернационализации рынков капитала.

Исследования показывают, что инвесторы в ведущих промышленно развитых странах

до сих пор привязаны к своей стране, позволяя ограниченную международную

диверсификацию активов. Американские инвесторы, например, держат 94% пакетов

активов в форме американских ценных бумаг, в Японии, Германии, Британии эта

доля превышает 85%. 300 крупнейших пенсионных фондов мира в 1991 г. имели

только 7% активов в иностранных ценных бумагах. Об этом говорит и доля

иностранного владения государственным долгом западных стран, во Франции она

не превышает 32%, в США, Канаде, Германии – 20-28%, Великобритании – 12,5%,

Японии – 5,6 в 1992 г. Национальное владение ценными бумагами также является

высоким на фондовых биржах: 96% – в США, 92% – в Японии, 76% – в Германии,

89% – во Франции. Многие факторы влияют на это, включая высокую стоимость

международных операций, неуверенность в отношении ожидаемых прибылей,

незнание иностранных рынков и законов о налогообложении. Но остается фактом,

что процесс интеграции рынков капитала развивается.

Ссудные капиталы ведущих промышленно развитых стран все больше становятся

интегрированной частью мирового рынка ссудных капиталов, т.е. национальные

рынки ссудных капиталов все теснее сращиваются с региональными. Таким образом

происходит интеграция их в единый мировой рынок ссудных капиталов, на котором

концентрируются спрос и предложение на этот капитал в рамках всего мирового

хозяйства. Следовательно, мировой рынок ссудных капиталов – это рынок, на

котором осуществляется движение ссудного капитала между странами. С

функциональной точки зрения он представляет собой систему рыночных отношений,

обеспечивающих аккумуляцию и перераспределение ссудного капитала между

странами, с институциональной – совокупность институтов, через которые

осуществляется движение ссудных капиталов между странами.

Взаимодействие между национальными, региональными и мировым рынками ссудных

капиталов меняется в зависимости от стадии развития мировой экономики,

степени интернационализации производства и капитала.

Постоянное перемещение капитала через национальные границы, обусловленное

углубленной интернационализацией производства, превратило международные

кредитные отношения в неотъемлемую часть мирохозяйственных связей. Начиная с

последней трети нынешнего столетия кредитные рынки стали функционировать не как

локальные структуры, а как совокупности, объединенные общими закономерностями

развития, что позволяет говорить о формировании мировой кредитно-финансовой

системы, включающей движение облигационных, банковских займов, портфельных,

прямых капиталовложений, а также экономическую помощь.

4.2. Проблемы контролируемости МРСК

Мировой кредитный и финансовый рынок, в том числе еврорынок, играют двоякую

роль – позитивную и негативную. С одной стороны, аккумуляция и

перераспределение денежных средств в мировом масштабе стимулирует развитие

производительных сил, мирохозяйственных связей, концентрации, централизации

капитала, интернационализации внешнеэкономической деятельности стран. С

другой стороны, деятельность еврорынка способствует обострению противоречий

воспроизводства. Особенности международных валютных, кредитных, финансовых

операций (автономность, быстрота оформления, неподконтрольность национальным

органам) делают их фактором нестабильности валютной и денежно-кредитной

систем, экономики в целом.

Во-первых, межстрановое перемещение евровалют и капиталов, которое зависит от

фазы цикла, колебаний процентных ставок, направления экономической политики

страны, влияет на национальную экономику и часто противоречит денежно-

кредитной политике страны. Спекулятивные потоки евровалют и капиталов

усугубляют нестабильность национальной экономики, затрудняют ее выход из

кризиса. Во-вторых, обмен евровалют на национальные валюты способствует

расширению кредитной экспансии внутри страны. В-третьих, мировой кредитный и

финансовый рынок оказывает влияние на платежный баланс. Например, отлив

долларов из США на еврорынок увеличивает объем иностранных требования к

американским банкам, что усиливает дефицит платежного баланса страны по

текущим операциям. В-четвертых, межстрановое перемещение огромных масс

краткосрочных капиталов оказывает давление на динамику валютных курсов и

процентных ставок. В-пятых, международные кредитные и финансовые операции,

особенно евровалютные, служат своеобразным передаточным механизмом влияния

изменений денежно-кредитной и валютной политики одной страны на другую. Так,

политика высоких процентных ставок в США в начале 80-х годов вынудила страны

Западной Европы повысить свои процентные ставки для сдерживания отлива

капиталов и затруднила проведение ими денежно-кредитной политики,

стимулирующей их выход из экономического кризиса. С середины 80-х годов по

решению пяти ведущих держав проводится согласованное снижение процентных

ставок, однако сохраняется разница в их уровнях.

Уже с 70-х годов развитые страны предприняли различные меры для отграничения

национальных рынков капиталов от еврорынка в целях контроля за его

деятельностью. Большинство стран пытались контролировать выход национальных

кредиторов и заемщиков на мировой рынок ссудных капиталов, а также доступ

иностранных заемщиков на местный рынок, регламентировать участие национальных

банков в еврорынке. После переговоров "группы десяти" весной 1979 г.

достигнута договоренность о введении умеренного контроля над еврорынком в

следующих формах:

· коммерческие банки обязаны представлять в национальные органы

банковского контроля консолидированные балансы, включая данные по заграничным

отделениям и расширенные сведения о кредитах на еврорынке;

· США и ФРГ предложили ввести минимальные резервные требования по

еврооперациям, но другие страны отвергли это предложение, так как не во всех

странах применяется данный метод кредитного регулирования. США в октябре 1979

г. ввели 8%-ные минимальные резервные требования по евродолларовым депозитам

в национальных банках;

· поставлен вопрос об улучшении сбора информации о еврорынке;

· создан пул из сотни банков Западной Европы для регулирования

операций ТНБ на еврорынке и т.д.

В связи с банкротствами и потерями банков от спекулятивных операций на

еврорынке в середине 70-х годов был создан Комитет по банковскому

регулированию и практике контроля при БМР из представителей национальных

органов банковского контроля 12 стран. С целью обеспечения ликвидности и

платежеспособности зарубежных отделений банков и их дочерних компаний в 1975

г. подписан Базель конкордат, обновленный в 1983 г. Однако эта мера не

повысила ответственность банков за операции на еврорынке. В условиях кризиса

платежеспособности развивающихся стран и ухудшения ликвидности банков Комитет

подготовил в 1984 г. новые рекомендации, направленные на повышение

ответственности банков за свою деятельность, особенно международные операции.

Но эти меры не были согласованы, поскольку большинство стран выступает за

ограничение вмешательства государства в регулирование банковского риска.

Ежегодные совещания "семерки" направлены на координацию экономической

политики ведущих стран, надзор за состоянием экономики, что оказывает

определенное влияние на мировой рынок ссудных капиталов.

Попытки введения контроля над еврорынком не дали ожидаемых результатов.

Требование предоставления банками консолидированной отчетности по

международным операциям наталкивается на трудности, связанные с различной

бухгалтерской практикой, национальным банковским законодательством и

банковской тайной. Введение минимальных резервных требований по еврооперациям

банков не всегда совместимо с национальным кредитным регулированием отдельных

стран и чревато ухудшением положения местных банков по сравнению с

иностранными. Возможности центральных банков и национальных органов контроля

воздействовать на процентные ставки, размер и условия операций на еврорынке

ограничены.

Попытки регулирования еврорынка направлены не столько на установление

контроля, сколько на координацию действий национальных банков и их

приспособление к еврорынку.

И все же мировой рынок ссудных капиталов, особенно его важнейший сектор –

еврорынок, находится вне сферы национального и международного контроля.

Особенность еврорынка состоит в отсутствии резервных требований по депозитам

и кредитам (за исключением отдельных стран), а также лимитов на размер

процентных ставок. Это способствует неконтролируемому движению огромных масс

ссудного капитала, минуя государственные границы и регламентацию, вызывая

внезапное вторжение "горячих" денег на национальные рынки ссудных капиталов,

или "бегство" капиталов, увеличение спекулятивных операций.

Самый свежий тому пример – крах на Гонконгской фондовой бирже 23 октября 1997

г. Он ознаменовал начало мирового финансового кризиса, охватившего не только

страны Азиатсоко-Тихоокеанского региона, но и страны Западной Европы, США,

Латинскую Америку, Россию и другие. Падение индекса корпоративных бумаг на

14% в Гонконге привело к падению курсов валют Малайзии, Сингапура, Филиппин,

Индонезии и других стран, на Нью-йоркской фондовой бирже индекс Доу-Джонса

упал на 554 пункта.

В качестве причин кризиса выделяют:

· спекулятивные атаки, целью которых является получение прибыли на

резких колебаниях финансовых рынков;

· переоцененность фондовых рынков, их "перегрев", а так как за фазой

подъема всегда следует фаза спада, многие менеджеры инвестиционных компаний

переводят свои средства на другие рынки;

· высокая степень взаимосвязи национальных экономик в системе мирового

хозяйства;

· интернационализация финансовых рынков, начавшаяся еще с 70-х годов в

рамках промышленно развитых стран, а в 90-е годы переместившаяся и на регион

развивающихся стран.

Очевидно, что контролируемость мирового рынка капитала еще больше падает по

мере его интернационализации.

4.3. Место России в МРСК

Стремление России к интеграции в мировое хозяйство предполагает ее активное

участие в международных валютно-финансовых и кредитных отношениях. Чтобы

стать полноправным участником этих отношений, России предстоит решить немало

проблем. При этом стратегической задачей ее валютной политики является

введение свободного обмена рубля на конвертируемые валюты. Это предполагает

наличие сбалансированного и открытого (в рамках избранной стратегии) для

нерезидентов внутреннего рынка товаров, услуг, капитала, валют, отмену

валютных ограничений. Курс рубля к конвертируемым валютам обеспечивает связь

экономики России с мировым рынком.

В России фактически уже имеется внутренняя конвертируемость рубля при наличии

ряда валютных ограничений. Для перехода к полной конвертируемости рубля

потребуется политико-экономическая и финансовая стабилизация, накопление

существенных золотовалютных резервов, отработка валютного механизма

сотрудничества со странами СНГ. В 1996 г. Россия подписала ст. VII Устава

МВФ, в результате чего рубль стал конвертируемой валютой в платежах и

переводах.

Важным шагом для российского рубля как валюты, признаваемой мировым

экономическим сообществом, стала торговля срочными контрактами (фьючерсами)

на рубль на Чикагской товарной бирже (ЧТБ) в США. В апреле 1998 г. ЧТБ стала

использовать российский рубль как двенадцатую валюту, с которой ЧТБ проводит

срочные сделки. Сумма контракта составила 500 тыс. руб., срок исполнения – 6

месяцев. У российских банков появилась возможность участвовать в торгах на

ЧТБ. Для нерезидентов – это дополнительная возможность хеджироваться при

вхождении на российский рынок. Вместе с тем после открытия торгов на

американской бирже возросло воздействие на российский рынок со стороны

мировых спекулянтов. Центральному банку России, который до начала 1998 г. был

крупнейшим игроком на рынке фьючерсных валютных сделок, стало сложнее

регулировать рынок, особенно в случае очередного мирового финансового

кризиса.

Еще до открытия торгов по российскому рублю на ЧТБ Россия стала пятой по

счету восточноевропейской страной после Чехии, Венгрии, Польши и Словакии,

чьи производные ценные бумаги – фьючерсы и опционы стали обращаться на

Австрийской бирже деривативов, являющейся отделением Венской фондовой биржи.

Для торговли российскими фьючерсами и опционами Австрийской биржей разработан

специальный страновый индекс, в качестве базовой основы которого использован

индекс РТС (официальный индикатор Российской торговой системы).

Для скорейшей интеграции России с европейскими фондовыми рынками Венская

биржа планирует предоставить российским инвесторам, эмитентам и брокерским

компаниями доступ к торговым площадкам Европы через терминалы биржи.

Положительным эффектом присутствия Венской фондовой биржи в России станет

повышение ликвидности российского фондового рынка, появление новых каналов

торговли и экономия затрат членов биржи за счет "эффекта масштаба".

Интеграция российского фондового рынка с его европейскими аналогами

посредством Венской фондовой биржи отражает не только объективную реальность

географического положения, но и тенденцию к глобализации и интеграции

европейских рынков.

Интеграция России в мировые финансовые рынки дает возможность участия в

международном рынке прямых и портфельных инвестиций, а также ссудного

капитала. В 90-е гг. деятельность России на мировом кредитно-финансовом рынке

выглядит весьма плодотворной. В мае 1992 г. Россия вступила в Международный

валютный фонд. В тот же период начинает ее сотрудничество с группой Мирового

банка, включающего ряд международных финансовых организаций (МБРР, МФК, МАР,

МАГИ).

Мировые финансы являются важным фактором финансовой стабилизации России. За

счет внешних заимствований во второй половине 90-х гг. Россия покрывала до

50% бюджетного дефицита страны.

Наиболее крупные кредиты Россия получает от МВФ (см. табл. 4.1 в приложении).

Предоставление их связано с соблюдением ряда требований, а именно:

· наличие прогнозируемой, последовательной экономической политики;

· наличие утвержденного до начала нового финансового года федерального

бюджета;

· сохранение стабильного налогового режима.

Выделение кредитов осуществляется на основе ежегодного заключаемых соглашений

об экономической политике между правительством и Центробанком РФ, с одной

стороны, и МВФ – с другой. В этих соглашениях определяются основные параметры

макроэкономической политики России на период кредитования.

С 1992 по 1996 г. включительно Россия получила от МВФ 10,5 млрд. долл.

Наиболее значительными шагами сотрудничества России с МВФ стало

предоставление ей резервного кредита "стэнд бай" №1 в 1992 г., программа

кредитования системной трансформации в 1993 г. и резервный кредит "стэнд бай"

№2 в 1995 г. Из трех перечисленных программ Россией была выполнена лишь

последняя. Целью этой программы было достижение финансовой стабилизации –

соблюдение ограничений на рост индикаторов и бюджетного дефицита,

обеспечивающих снижение инфляции и стабилизацию курса рубля.

В 1996 г. вступило в силу четвертое соглашение с МВФ – программа расширенного

кредитования сроком на три года. В этой связи Правительством РФ был принят

ряд решений во внешнеэкономической области, прежде всего отказ от

количественных ограничений на экспорт и импорт.

Взаимодействие России с МБРР строится в зависимости от отношений,

складывающихся с МВФ. Если эти отношения благоприятны и МВФ удовлетворен

ходом реформ в России, МБРР, как правило, в свою очередь предоставляет

кредиты России на весьма льготных условиях. Банк предоставляет России кредиты

двух видов: не обусловленные и обусловленные определенными действиями

Правительства РФ по коррекции своей структурной экономической политики.

Основная масса предоставленных России кредитов либо привязана к поставкам

товаров, либо обусловлена определенными нормами (уровень инфляции, бюджетного

дефицита и др.), либо выделена на кредитование инвестиционных проектов. Такие

кредиты не реализуются, а некоторые из них могут быть и не востребованы.

Набирает темпы сотрудничество России с другими влиятельными финансовыми

структурами. Россия, имея статус наблюдателя в Азиатском банке развития

(АзБР), в 1997 г. становится его полноправным членом. Это дает ей широкие

возможности для расширения своего экспорта в рамках программы помощи АзБР

странам СНГ и Вьетнаму. В перспективе налаживание взаимодействия с

Черноморским банком торговли и развития, Ближневосточным и Североафриканским

банком, Межамериканским банком развития.

Следует подчеркнуть, что при всей важности помощи международных финансовых

организаций России их роль и значение в развитии российской экономики,

влияние на экономические реформы достаточно ограничены.

С середины 90-х гг. Россия активно осваивает европейский рынок капиталов. За

три года Россия разместила четыре транша еврооблигаций.

Таблица 4.2. Выпуски российских еврооблигаций в 1996–1998 гг.

Выпуск	Срок обращения	Объем выпуска	Спрэд*, базисных пунктов	Цена размещения	Купон, %	Дата погашения
Россия I	5 лет	$ 1 млрд.	345	99,567	9,25	29.11.2001
Россия II	7 лет	DM 2 млрд.	370	101,75	9	25.03.2004
Россия III	10 лет	$ 2 млрд.	365	99,164	10	26.06.2007
Россия IV	7 лет	DM 1,25 млрд	475	99,668	9,375	31.03.2005

* Превышение доходности над государственными облигациями (США – для выпусков

в американских долларах, Германии – для выпусков в немецких марках) с

аналогичным сроком обращения, 100 базисных пунктов – 1%.

Выпуск российских евробондов номинирован в американских долларах, немецких

марках, итальянских лирах.

Заимствования на внешнем рынке обходятся России значительно дешевле, чем на

внутреннем. Привлекательность еврооблигаций обусловлена большой емкостью

данного рынка и отсутствием ограничений, которые, как правило, присутствуют в

кредитах международных организаций или правительств других стран. Кроме

государственных российских евробондов облигации на европейском рынке

размещают Москва и Санкт-Петербург, ряд других субъектов РФ, например

Татарстан, Московская область, Нижегородская область, Красноярский край и др.

Стали популярными заимствования через вклады еврооблигаций для крупных

российских предприятий, банков.

Следует отметить, что на рынке еврооблигаций до сих пор обращаются облигации,

выпущенные в конце 80-х гг. Внешэкономбанком СССР. Их сумма оценивается

примерно в 1 млрд. долл. Обслуживание долга и погашение по нему производятся

точно в срок.

Внешний долг России. Осуществляя те или иные заимствования за рубежом,

Россия становится одним из крупнейших должников в мире. По размеру внешнего

долга, оцениваемого на начало 1998 г. в 130,8 млрд. долл., Россия заняла третье

место в мире, уступая лишь Мексике (165,7 млрд. долл.) и Бразилии (159,1 млрд.

долл.). Основная часть российского внешнего долга перешла по наследству от

бывшего СССР – 97,8 млрд. долл., а долги самой России составляют лишь 33,8

млрд. долл.

Для улучшения платежной ситуации и обеспечения бюджета по части долговых

обязательств Россия в 1982 г. пыталась заключить соглашения с кредиторами о

реструктуризации задолженности и отсрочке выплат. В 1996 г. было подписано

первое такое соглашение рамочного типа со странами Парижского клуба,

объединяющего страны-кредиторы, о 25-летней реструктуризации бывшей советской

задолженности государствам-членам этого клуба в размере 42 млрд. долл.

Условия соглашения предоставляют России шестилетний льготный период, в

течение которого выплачиваются только проценты по этому долгу. Сам долг

начнет выплачиваться после 2002 г. в течение 20 лет. В соответствии с этим

документом заключены конкретные соглашения со многими странами-членами клуба.

В октябре 1997 г. подписано соглашение о реструктуризации долга с Лондонским

клубом банков-кредиторов (долг 32,3 млрд. долл.), которое предусматривает 25-

летнюю отсрочку по выплате основного долга – 24 млрд. долл. Накопившиеся

проценты по долгу – 8,3 млрд. долл. будут обслужены путем выпуская облигаций

с 20-летним сроком погашения.

Благодаря соглашениям с Лондонским и Парижским клубами, а также льготным

ссудам МВФ и МБРР выплата процентов по внешнему долгу будет составлять около

7 млрд. долл. в год (1,3% ВВП). Это меньше половины того, что пришлось бы

выплачивать России в соответствии с текущими рыночными процентными ставками.

Государственный внутренний и внешний долг России за 1997 г. вырос с 1059,9

млрд. до 1278,1 млрд. руб. При этом внутренние заимствования к началу 1998 г.

составили 500,9 млрд. руб. Объем внешнего долга иллюстрируют приведенные ниже

данные (по состоянию на 31 декабря каждого года):

	1996 г.	1997 г.	авг. 1998 г
Объем внешнего долга, млрд. долл. США	134,6	133,1	151,5

Самое опасное в том, что резко возрастают расходы по обслуживанию общей

задолженности государства. Уже сейчас они превышают 30% расходной части

бюджета. А к 2003 г. эта доля могла бы возрасти до 70%, если бы не успешный

раунд переговоров с кредиторами Лондонского клуба, проведенный в 1999–2000

гг. министром Касьяновым. С другой стороны, такое облегчение означает лишь

перекладывание с больной головы на здоровую: тяжесть выплат теперь перенесена

на более поздние сроки (см. рис. 4.1 в приложении).

Национальное богатство России оценивается почти в 400 трлн. долл. Хотя

российские чиновники ежегодно берут взятки в размере свыше 6 млрд. долл., а

граждане вывозят из страны, как минимум, 20 млрд. долл. в год, по мнению

некоторых оптимистично настроенных экономистов, такое положение дел не

катастрофично.

Россия как кредитор. Россия не только должник, но и солидный кредитор для

многих стран. Так, долг развивающихся стран России в 1993 г., по разным

оценкам, составил 140–176 млрд. долл., как видим, эти цифры значительно

превышают долг России Западу.

В сентябре 1997 г. Россия стала полноправным членом Парижского клуба стран-

кредиторов. Членство в клубе существенно расширяет возможности возвращения

долгов. Долги стран-членов клуба России составляют 52 млрд. долл. из общей

суммы задолженности. Участие в клубе предполагает дисконтирование долгов до

примерно 12 млрд. долл. Но это реальные деньги. По некоторым оценкам, речь

может идти о 300–500 млн. долл. ежегодных выплат России ее должниками.

Ниже приведены суммы долгов (на конец 1997 г.) крупнейших должников России,

млрд. долл.:

Куба	20	Монголия	8,5	Индия	7,9	Алжир	4
Сирия	13	Афганистан	8,2	Йемен	6,7	Мозамбик	3
Вьетнам	9,5	Ирак	8	Эфиопия	5,5

Россия является также и кредитором стран СНГ, и их долг в последние годы

возрастает. Текущая задолженность стран СНГ России составляет 9 млрд. долл.

Основными должниками являются Украина, Казахстан, Узбекистан и Белоруссия.

Исходя из того, что финансово-кредитная система стран СНГ находится на стадии

становления и многие страны-члены СНГ не в состоянии рассчитаться с долгами,

считается целесообразнее проводить зачет долгов поставками товаров, которые

можно было бы выгодно продать на российском рынке.

Сбалансированная, гибкая политика России по управлению своими зарубежными

займами и кредитами будет способствовать ее выходу из нынешнего тяжелого

финансового положения.

Иностранные инвестиции. Россия, по западным оценкам, в состоянии в

ближайшие 10–15 лет поглотить 200 – 300 млрд. долларов иностранных

капиталовложений в реконструкцию и модернизацию производства в соответствии с

требованиями мирового и внутреннего рынка. Однако инвестиционный климат в

стране продолжает оставаться крайне неблагоприятным. По уровню инвестиционного

риска Российская Федерация находится на уровне Ирака. Эксперты Банка Австрии,

проанализировавшие возможности размещения инвестиций в России с учетом

политической и экономической конъюнктуры, социального климата и экологии,

пришли к выводу, что лишь в 6 из 89 регионов России существует относительно

благоприятный инвестиционный климат, а в 33 регионах климат "относительно

пригоден". Основные факторы, препятствующие крупномасштабному притоку

иностранного капитала, известны: политическая нестабильность, кризисное

состояние экономики, неразвитость инфраструктуры, высокие трансакционные

издержки и отсутствие соответствующей правовой базы.

Таблица 4.3. Приток частного капитала в Россию с 1992 по 1999 гг., млрд.

долл.[5]

	1992	1993	1994	1995	1996	1997	1998	1999
Чистые прямые зарубежные инвестиции	0.7	0.9	0.6	2.0	2.5	6.2	2.8	2.7
Чистые портфельные инвестиции	0.0	5.0	16.3	10.3	17.6	18.4	3.9	–1.1
Ссуды банков и прочие поступления	0.0	0.0	–16.2	4.0	–20.1	–23.2	–20.1	–17.8
Итого приток частного капитала	0.7	5.9	0.6	16.4	–0.1	1.4	–13.4	–16.2

В последнее время правительство России предпринимает необходимые шаги в

направлении совершенствования законодательства, касающегося иностранных

инвесторов. Определенное значение в стимулировании иностранных

инвесторов будут иметь принятые решения о распространении режима

налогообложения прибыли малых предприятий на предприятия с иностранными

инвестициями, реализующие проекты в материальном производстве; об освобождении

от НДС и спецналога технологического оборудования, импортируемого предприятиями

с иностранным участием в рамках развития собственного производства; об

освобождении от НДС и спецналога валютных кредитов, предоставляемых российским

юридическим лицам зарубежными банками и материнскими компаниями СП; об отмене с

1 января 1996 г. налога на сверхнормативное превышение расходов на оплату

труда; об отмене ограничений на количество текущих счетов российских

юридических лиц; о выведении суммы курсовых операций из налогооблагаемой

прибыли для предприятий, не специализирующихся на операциях на валютном рынке.

Положительный эффект может дать принятие уже подготовленных законопроектов: о

свободных экономических зонах, о концессиях, а также новой редакции закона об

иностранных инвестициях.

Еще более важно, что многие факторы, препятствующие притоку в Россию

иностранного капитала, нельзя устранить в короткий период времени никакими –

даже самыми преференциальными для иностранных инвесторов – законодательными

акциями. Среди главных факторов низкой конкурентоспособности России как

получателя иностранного капитала – полное, с точки зрения инвесторов,

отсутствие элементарного хозяйственного порядка в экономике на микроуровне,

т.е. в отношениях между предприятиями и властями, между предприятиями и

властями и т.д. Поэтому на кардинальное улучшение инвестиционного климата в

ближайший год - два рассчитывать нельзя.

Кроме того, часто преувеличивается объем свободных инвестиционных ресурсов в

мире.

Свыше 3/4 прямых капиталовложений осуществляется за счет реинвестиций, и

поэтому они довольно жестко связаны со структурой географического

распределения уже накопленных инвестиций. Величина же инвестиций,

относительно "не связанных" с определенным регионом приложения капитала, не

превышает 50–70 млрд. долларов в год, что еще более повышает накал

конкурентной борьбы за их распределение.

Краткосрочные перспективы иностранных вложений в акции приватизированных

российских предприятий также невысоки. Это объясняется тем, что еще

предстоит создать соответствующую нормативно-правовую базу, работающую

структуру цивилизованного фондового рынка, депозитарно-клириноговые компании,

специализированные компании-регистраторы, автоматизированную систему

внебиржевой торговли ценными бумагами, фондовые биржи, работающие по правилам и

пользующиеся доверием приватизированных предприятий. Лишь после решения этих

вопросов можно будет стимулировать покупку акций приватизированных предприятий,

в том числе путем конверсии российского внешнего долга.

В ближайшие один – два года было бы целесообразно (наряду с привлечением

прямых инвестиций и вложений в акции приватизированных предприятий)

активизировать работу по размещению за рубежом облигационных займов. Значение

этого рынка можно проиллюстрировать на структуре иностранных инвестиций в

развивающиеся страны в 1995 г. Прямые инвестиции туда за прошлый год

оцениваются в 90 млрд. долларов. Однако собственно приток ресурсов (поставки

инвестиционного оборудования, валютные поступления) в развивающиеся страны

можно оценить не более чем в 8–10 млрд. долларов. Это примерно столько же,

сколько составили портфельные вложения за 1995 г. в акции предприятий

развивающихся стран, и в 6 раз меньше, чем было привлечено из-за рубежа

предприятиями и различными государственными структурами указанных стран в

форме облигационных займов. Объем последних только за 1995 г. составил 55

млрд. долларов.

Естественно, что такие займы могут быть реализованы лишь под какие-то

эффективные проекты. Причем для того, чтобы завоевать доверие иностранных

инвесторов необходимо выполнить целый ряд условий: надежный западный

посредник, менеджмент проекта ведущей западной инженерно-строительной фирмой,

соответствующая реклама и т.д. Под сырьевые проекты (а в мировой практике

крупные проекты в добывающих отраслях, как правило, финансируются

международными займами) необходимо будет решить вопрос собственности на

разрабатываемое сырье, о праве собственника еще перед получением займа

заключать соглашения о будущих поставках на экспорт. Без этого заем не сможет

быть размещен. К сожалению, вступивший в силу закон о разделе продукции такой

правовой базы не обеспечивает.

Заключение

Подводя итоги можно сделать вывод, что быстрорастущий мировой рынок ссудных

капиталов стал важным фактором международных экономических отношений.

Международная миграция капитала объективно ведет к укреплению

внешнеэкономических и политических связей стран в мировом хозяйстве, к росту

их взаимосвязи и взаимозависимости, а также к увеличению экономического и

технического потенциала стран, к росту благосостояния отдельных национальных

экономик и мирового хозяйства в целом.

К сожалению, международные рынки нестабильны, и эта нестабильность может еще

больше возрасти в ближайшем будущем, если не будут приняты насущные меры по

усилению контроля за рынками. Когда финансовые рынки страны полностью открыты

и подвержены капризам международных финансовых центров, это способно вызвать

такую нестабильность, которую страна, зависящая от иностранного капитала,

выдержать не в состоянии.

Главная проблема заключается здесь в том, что произошла глобализация мировой

экономики и хозяйства, но усиления мирового сообщества до тех же масштабов не

произошло. Такие международные организации, как ООН, оказались неспособны

подняться до уровня интернационального правительства, а финансовые

организации (МВФ) сами подвергаются жесткой критике.

Роль объединяющего лидера на международной арене могли бы взять США, но они

прекрасно себя чувствуют, действую по принципу "разделяй и властвуй".

Поэтому, следя за событиями у нас в стране, невольно начинаешь думать, что

Россия находится на поворотном моменте своего пути, когда так дорого время.

Очевидно, что без инвестиций, которые должны прийти с мирового рынка ссудных

капиталов, нам придется очень сложно. Но до сих пор не создано необходимой

для этого инфраструктуры, категория свободы, в том числе и экономической,

отходит на задний план.

Нам сейчас нужны кредиты, – но только для того, чтобы выплатить уже

существующие долги. В то же время, по самым скромным оценкам, сбережения

населения России, не положенные даже в банк, равны 40 млрд. долларов. Если

прибавить к этому как минимум 20 млрд. долларов, которые ежегодно утекают за

ее пределы, то выплата государственного долга и процентов по нему не являлась

бы неразрешимой проблемой.

Ясно, что население России не особенно верит в перспективы экономического

развития собственной страны. И в чем-то они правы – возможностей для

самореализации личности и выявлению людского потенциала у нас действительно

пока меньше, чем в развитых странах Запада. Но если мы будем думать так и

дальше, то и в долгосрочной перспективе наша страна сможет конкурировать с

США только по количеству заключенных.

Список используемой литературы

1. Акопова Е.С., Воронкова О.Н., Гаврилко Н.Н. Мировая экономика и

международные экономические отношения. Серия "Учебники, учебные пособия".

Ростов-на-Дону: "Феникс", 2000. – 416 с.

2. Голосов В.В. Международный рынок ценных бумаг// Российский

Экономический Журнал. –1992. – № 6. – с. 96-104.

3. Деньги, кредит, банки: Учебник./ Под ред. О.И.Лаврушина. – М.: Финансы

и статистика, 1998. – 448 с.: ил.

4. Ковтун Л.Г., Образцова Н.А., Куприкова Т.С., Матявина М.Ф. Английский

для банкиров и брокеров, менеджеров и специалистов по маркетингу. – М.: НИП

«2Р», 1994

5. Королев И.С. Международный рынок капитала и Россия// Международный

бизнес России. – 1996. – №5. – 15-20.

6. Ломакин В.К. Мировая экономика: Учебник для вузов. – М.: Финансы,

ЮНИТИ, 1998. – 727 с.

7. Максимова Л.М., Носкова И.Я. Международные экономические отношения:

Учеб. пособие. – М.: Банки и биржи, ЮНИТИ, 1995. – 152 с.

8. Международные валютно-кредитные и финансовые отношения: Учебник/ Под

ред. Л.Н. Красавиной. – М.: Финансы и статистика, 1994. – 592 с.

9. Основы международных валютно-финансовых и кредитных отношений/ Под ред.

В.В. Круглова. – М.: 1998.

10. Сорос Дж. Кризис мирового капитализма. Открытое общество в опасности.

Пер. с англ. – М: ИНФРА-М, 1999. – XXVI, 262 с.

11. Шмелев В.В. Рынок евровалют и его финансовые инструменты// Деньги и

кредит. – 2000. – №1. – с. 56-63.

12. International Capital Markets. Developments, Prospects, and Key

Policy Issues/ By a Staff Team led by Donald J. Mathieson and Garry J.

Schinasi. – International Monetary Fund, September 2000.

(http://www.imf.org/external/pubs/ft/icm/2000/01/eng/pdf/chap1-7.pdf).

Приложение

Таблица 2.5. Непогашенная задолженность и чистый международный выпуск

долл.[6]

Непогашенная задолженность
Валюта	1993	1994	1995	1996	1997	1998	1999	2000
Американ­ский доллар	832.2	896.6	964.9	1,224.1	1,555.6	1,966.0	2,512.2	2,634.3
Японская йена	268.0	385.7	446.4	478.4	461.5	484.6	536.8	531.6
Немецкая марка	192.0	242.5	311.5	338.1	337.9	436.8	--	--
Француз­ский франк	91.6	129.7	146.2	165.2	177.7	219.3	--	--
Итальянская лира	37.4	55.8	66.0	92.3	112.1	137.2	--	--
Фунт стерлингов	153.4	176.5	184.3	234.6	280.2	339.7	418.2	430.3
Канадский доллар	81.4	83.4	83.6	76.9	67.7	56.0	57.3	57.1
Испанская песета	10.6	10.7	13.2	18.4	21.3	23.6	--	--
Голландс­кий гульден	44.9	65.4	83.1	93.2	93.3	120.6	--	--
Шведская крона	3.5	5.0	5.3	5.2	4.5	7.6	7.9	8.5
Швейцар­ский франк	148.8	160.6	187.6	162.1	148.2	162.6	142.8	137.6
Бельгийский франк	2.2	2.3	4.2	13.1	12.9	9.9	--	--
ЭКЮ/Евро	92.6	90.9	90.4	74.3	65.2	158.8	1,561.2	1,650.4
Другие	66.1	86.1	118.8	152.5	157.2	175.0	129.1	130.2
Всего	2,024.7	2,391.2	2,705.5	3,128.4	3,495.3	4,297.7	5,365.5	5,580.0

Таблица 2.5. (продолжение)

Чистый выпуск
Валюта	1993	1994	1995	1996	1997	1998	1999	2000
Американ­ский доллар	31.5	64.4	68.4	258.9	331.6	410.4	546.2	122.1
Японская йена	33.8	85.4	79.8	84.7	33.1	–26.8	–5.8	–1.2
Немецкая марка	31.2	27.3	49.7	51.9	44.6	71.3	--	--
Француз­ский франк	34.5	26.4	4.4	28.9	33.9	29.3	--	--
Итальянская лира	13.0	17.1	8.6	23.9	32.2	17.2	--	--
Фунт стерлингов	31.7	14.7	9.3	31.6	51.1	57.6	87.8	16.9
Канадский доллар	20.5	6.9	–2.2	–6.4	–6.3	–7.6	–2.0	0.1
Испанская песета	3.5	–0.7	1.4	6.3	5.6	1.0	--	--
Голландс­кий гульден	7.9	14.5	12.7	17.0	12.7	19.7	--	--
Шведская крона	0.6	1.2	–0.1	0.0	–0.1	3.3	0.6	0.7
Швейцар­ский франк	–2.3	–6.4	4.0	0.8	–2.9	6.0	2.0	0.0
Бельгийский франк	–0.4	–0.3	1.9	9.3	1.7	–4.1	--	--
ЭКЮ/Евро	--	–10.1	–6.7	–12.4	–1.3	87.0	576.0	121.4
Другие	–8.0	11.5	29.4	36.0	27.0	17.2	20.3	6.1
Всего	197.5	251.9	260.6	530.5	562.9	681.5	1,225.1	266.1

Таблица 4.1. Финансовая помощь МВФ России

Финансовый год	Виды кре­дитов	Сумма, млрд. долл.	Сроки использования	Использование страновой квоты, %	Условия
1992		0,492	5 лет с отсрочкой от оплаты в течение 3 лет и 3 месяцев	16,7	Удержание дефицита госбюджета в определенных рамках и контроль за приростом денежной массы
1993	Первый транш	0,753	10 лет с отсрочкой погашения в течение 4,5 лет	25	То же, но в существенно смягченном по сравнению с предыдущим кредитом варианте
1994	Второй транш	0,753	10 лет с отсрочкой погашения в течение 4,5 лет	25	То же, плюс либерализация ВЭД, включая ликвидацию нетарифных мер регулирования экспорта
1995		2,954	5 лет, с отсрочкой погашения на 3 года и 3 месяца на каждый отдельный транш	100	Ликвидация внешнеэкономических льгот, либерализация нефтяного экспорта и отмена до 1 января 1996 г. всех экспортных пошлин.
1996–1998		10,2	10 лет с отсрочкой погашения в течение 4,5 лет на каждый транш		То же, плюс отмена количественных ограничений на импорт алкоголя, а также от предоставления льгот по уплате импортных пошлин на материалы, обеспечивающие деятельность СМИ.

Рис. 4.1. Россия: график выплат по внешнему долгу[7]

[1] Акопова Е.С., Воронкова О.Н., Гаврилко

Н.Н. Мировая экономика и международные экономические отношения. Серия

"Учебники, учебные пособия". Ростов-на-Дону: "Феникс", 2000.

[2] Максимова Л.М., Носкова И.Я.

Международные экономические отношения: Учеб. пособие. – М.: Банки и биржи,

ЮНИТИ, 1995. – с. 124.

[3] Источник: International Capital

Markets. Developments, Prospects, and Key Policy Issues/ By a Staff Team led by

Donald J. Mathieson and Garry J. Schinasi. – Internationl Monetary Fund, Sept

2000, p.17.

[4] В.В. Шмелев. Рынок евровалют и его

финансовые инструменты// Деньги и кредит №1 – 2000 г.– с. 57.

[5] Источник: International Capital

Markets. Developments, Prospects, and Key Policy Issues/ By a Staff Team led by

Donald J. Mathieson and Garry J. Schinasi. – Internationl Monetary Fund, Sept

2000, p.46.

[6]Источник: International Capital Markets.

Developments, Prospects, and Key Policy Issues/ By a Staff Team led by Donald

J. Mathieson and Garry J. Schinasi. – Internationl Monetary Fund, Sept 2000,

p.11.

[7] Источник: International Capital

Markets. Developments, Prospects, and Key Policy Issues/ By a Staff Team led by

Donald J. Mathieson and Garry J. Schinasi. – Internationl Monetary Fund, Sept

2000, p.139.